港股直通车：昂贵的改革推动器

　　作者:陈 涛　　

　　“港股直通车”不仅仅是给国人增加了一个投资渠道，也不仅仅是给日益增大的外汇找到了一个出路，而是给中国证券监管机构以及两家交易所增加了新的竞争对手

　　港交所人士早已频繁出现在内地，游说大陆股民投资港市。图为港交所交易大厅　　Phototex／图

　　港股：“直通车”生了个“过山车”

　　香港的股市最近坐了次过山车。上月，因受美国次级债引发的全球性股灾影响，港股连连走低，8月17日，恒生指数一度跌破20000点整数关，并下探19386点，成了一个名副其实的“黑色星期五”。

　　就在市场哀鸿遍野之际，“解放军”来了。8月20日，星期一，中国方面宣布内地公民将获准投资港股。其后，港股扶摇直上，连创历史新高，9月25日，恒指已经上摸26667点，在一个月的时间里，竟然大涨了近四成。这一波“港股直通车行情”已经让港股的投资者总共获益超过5万亿港币。现在，港股总市值已超过19万亿，这个数字大致等于上海和深圳两个交易所市值之和。

　　香港弹丸之地，其

股票市场如此规模，乃是赖内地企业纷纷赴港上市。按照港交所主席夏佳理的介绍，内地企业已经占港股市值的55%，交易量的70%。

　　如果“港股直通车”得以实现，摆在我们面前的将是这样一个奇妙的场景：内地的企业绕了一个大圈子到香港上市，换回来一大堆外汇，这些外汇会变成央行的外汇储备，相应数量的人民币流向市场；与此同时，内地的投资者把自己的人民币换成外汇，绕了一个大圈子，去香港买股票。

　　不需要任何思考，一个直观判断是，一定是哪里出问题了。

　　昂贵的“制度”

　　那么，问题到底出在哪里呢？

　　是不该允许内地人投资港股吗？如一些人所强调的，“港股直通车”事涉资本项目放开，搞不好，要重蹈当年东南亚诸国之辙，弄出个金融危机什么的。

　　或者干脆不让内地企业去香港上市？中国企业赴境外上市，扛回来一大堆外汇，这个够让央行头疼的。如果是国有企业呢，还有人会替你算账，你的发行价定低了多少多少。如果是在境内，反正是“楚弓楚得”，也没多大问题，到了境外，就免不了被骂得很难听。既然这么多的麻烦，为什么还要让内地企业不断赴境外上市呢？

　　限制这个，堵住那个，也许管得了一时，但终究不是个长远的法子。

　　我们不妨问一问，那么多企业、那么多投资者愿意冒着如此多的麻烦和不方便，远赴境外，到底是为什么？

　　在内地，我们的投资人要支付极为昂贵(如果不是我们这个星球上最为昂贵的话)的交易税和佣金，而得到的却是黑幕重重、投资者权益无法有效保障的服务。

　　——就在不久前，一位朋友向我抱怨，他持有少量的哈药集团，该公司竟然以208万元的价格，向大股东的关联企业出售年销售额上亿元的哈药四厂，对，就是那个请了个老外，到处大着舌头喊“一二三四、胃必治”的哈药四厂。“现在的200万，也就够在北京买一套房子吧？”那位朋友说，“随便拉个大一点的散户，都能把它盘下来。”问题是，这样的事情竟然会不断出现，而且，在出现了此种怪事之后，投资人基本没什么办法。

　　在内地，我们的企业想上市，要面临一个漫长的排队，甚至还会被“潜规则”一下，当然了，还会面临所有制的歧视。——几年前，曾有记者询问联想集团的一位高层，为什么联想要远赴香港而不是在内地上市呢？得到的是一个气鼓鼓的回答：你去问×××。这个×××是当年证监会的负责人。连联想都在内地股票市场上不了，遑论其他公司。

　　行文至此，我们可以对“问题到底出在哪里”有了一个比较清晰的回答：问题不是出在投资者身上，也不是出在上市公司身上，而是出在我们股票交易制度上。为了获得一个更为公正、更有效率的交易制度，国人愿意支付数以万亿元计的成本，考虑到整个中国人的存款也不过17万亿，数万亿的成本支出，实在不是个小数目。

　　制度的“达尔文式生存竞争”

　　中国不是没有探究过使用更小的成本，以建立一个好的资本市场的途径。

　　我们先是请了曾任过香港证监会主席的梁定邦当“首席顾问”，成本是年薪一元。(当然，这是应梁本人的要求，他只要个象征性的薪水。)

　　后来，更是破了天荒，请港人史美伦出任证监会副主席，并开出了年薪500万的天价(当然，据说，史只是拿了这笔钱中相当于其他副部级官员的收入，并把剩余的钱用来设立培训基金，培训证监会官员以及财经记者。)

　　这500万听起来是个大数目，但是，对于动辄以万亿元说话的股票市场来说，简直是毛毛雨。

　　请海外人当顾问也好，请他们直接操刀任证监会高官也好，都不失是一个引进先进股票交易制度的好思路。他们的到来，也确实在一定程度上扳正了中国资本市场的轨道。比如，“

股权分置改革”就被广泛认为是史美伦的一个功绩。

　　记得七八年前采访梁定邦时，他强调，要把股票市场做好，最关键的还是监管部门要把自己的位置摆正。比如，别老盯着指数高了低了，这个要交给市场自身；别自己去审哪个公司该上市，这个中介机构可以发挥更大的作用；另外，相关的司法一定要有效率，哪个公司蒙投资者了，投资人首先想到的不是证监会，而是法院，法院会让受到损失的人得到合理的补偿，并让骗人者得到严厉的惩罚。

　　这些观点在当时听起来，确实让人耳目一新。

　　遗憾的是，虽然我们的股票制度已经有一些改善，但还是问题重重。到今天，中国的股票市场还是一个投资人利益无法得到充分有效保护的市场，还是一个资本配置低效率、高成本的市场；而另一方面，国人的投资意识喷薄而出，“负利率”更是火上浇油，最近更是以日均100亿元的水平涌入股票市场。企业方面，由于经济形势出乎意料地好，投资的需求也在不断膨胀。这些都在说，我们的股票市场大大落后于投资人的需求，也大大地落后于企业的需求。

　　在这个时候，拥有先进制度的香港股票市场就显得弥足可贵。

　　从这个意义上来说，“港股直通车”不仅仅是给国人增加了一个投资渠道，也不仅仅是给日益增大的外汇找到了一个出路，而是给中国证券监管机构以及两家交易所增加了新的竞争对手。投资者也好，企业也好，他们的后备选择项都增加了。在投资人和上市公司“用脚投票”的过程中，制度优劣的比较也完成了，而但凡要想占有自己的一席之地，就一定要学习先进的制度安排。这个制度的“达尔文式生存竞争”将淘汰落后的制度，而把最优秀的制度安排保留下来。

　　先进的“制度”挡了谁的路

　　这里说的制度泛指社会资源的组织形式。打个比方，制度就像DNA，社会资源就像蛋白质。同样的蛋白质，在不同的DNA安排下，有的最后组合成了狮子，有的则最后组合成了羊。哪个组合是最好的组合呢？这个由“生存竞争”来回答。最后一定是优秀的DNA胜过了其他DNA而得以生存下来。

　　制度有很多层次，宪法和法律是制度，“新教伦理”是制度，把餐厅弄得干干净净的、能在里面办生日派对(如

麦当劳那样)，这也是一种制度。事实上，我们以前的餐厅多不太干净，自从麦当劳等快餐引进了之后，本土的餐厅开始纷纷仿效。不光是餐厅，从银行到大卖场，从一个一个名叫“花园”的新式城市小区到企业内部的管理模式，我们都在仿效先进的模式、先进的制度。

　　经济发展中有种叫“后发优势”的理论，说的其实就是后来者不必经过一个痛苦的制度摸索过程，而是可以径直地把最先进的制度拿过来用，所以其发展要比最先发展的国家和地区来得快。日本和亚洲四小龙的经验都证实了这一点。这也从一个侧面印证了制度对于经济发展的重要性。

　　但是，先进的制度、优秀的制度并不是天然地会在世界的每一个角落生根发芽。

　　总是有一些个人或者团体，基于自己的利益，选择对自己更为有利的制度，而不是最为优秀的制度——那意味着对整个社会最为有利，但，并不一定对社会中的每一个人、每一个团体都最为有利。

　　而当这些个人或团体的力量足够大，掌握了一个国家、地区、社会的“话语权”的时候，则先进的制度也会给落后的制度让路。即使社会的各个阶层都非常清楚，到底该怎么走。

　　我们还是回到中国的股票市场上，问题的盘根错节远非请个“首席顾问”、请个港人当副主席就能解决。

　　如果自己慢慢地改还改不过来，那么引进新的选择机会，改变现有竞争格局，以此来增加改革的动力，这已经被以往的改革证明是非常有效的。而“港股直通车”将把我们引向这条道路，虽然那是一条异常昂贵的路，但是，我们也要走下去。