食品饮料：聚焦优质蓝筹 防御系统风险

　　光大证券 彭丹雪

　　-优质蓝筹抵抗系统风险：

　　自10月以来，市场系统风险加大。与上证指数和深证指数比较，食品饮料板块的波动性较小，而且跌幅也小于大盘指数。我们审视基本面，认为优质公司基本面未有改变。而这些公司在市场深度调整中受的影响也较小。我们仍然推荐优质蓝筹公司作为较好的防御品种，对贵州茅台、张裕A和双汇发展仍维持“买入”投资评级。

　　-白酒行业数据仍然呈现欣欣向荣景象：

　　今年以来，白酒行业库存增速的放缓以及销量增速的快速提升都说明现在白酒进入了整个行业的快速发展时期，而且增长焦点聚集在高档酒和中档酒上。我们仍然看好明年的白酒行业，对中高档白酒发展抱持乐观态度。啤酒行业的数据与白酒比起来则要逊色很多。行业的销量增速与去年未有大的变化。我们认为目前啤酒行业的大环境仍未有实质性的改变。

　　-啤麦价格上升，啤酒企业成本压力陡升：

　　我国从澳洲进口啤麦1-10月份同比下降了71%，啤麦价格飙升。一些厂家所定合同价格已经达到了400美元/吨。今年合同啤麦将给明年生产成本增加较大压力。但鉴于奥运会的因素，行业领军企业的销售规模将受到较大促进，而且赞助费用摊销亟待完毕。我们对08年啤酒行业保持谨慎乐观态度，仍维持原来的判断：成本上涨有助于行业整合，未来几年将仍是行业集中度加强的阶段，整个行业出于“微利”状态，还未能进入盈利快速增长阶段。

　　-投资建议：

　　我们认为春节前消费旺季仍有机会刺激板块的上扬。对于白酒企业的提价预期，使得白酒类公司仍有较大表现机会；对于肉制品企业，我们认为在08年1季度的肉价有较大回落可能性，这也对双汇业绩有促进作用；对于啤酒行业，奥运因素能够较大程度抵消成本压力，对其保持谨慎乐观态度。我们对子行业的推荐顺序是肉制品、白酒和

葡萄酒。从行业各重点公司来看，我们推荐投资排序为双汇发展、贵州茅台、五粮液、张裕A、青岛啤酒、泸州老窖、第一食品、承德露露。

　　优质蓝筹抵抗系统风险

　　食品饮料板块自10月中旬以来受到大盘的影响，目前许多公司的股价比起10月份的高点，已经有了深度跌幅。但与上证指数和深证指数比较，食品饮料板块的波动性较小，而且跌幅也小于大盘指数。

　　我们审视基本面，认为优质公司基本面未有改变。而这些公司在市场深度调整中受的影响也较小。可以看到，贵州茅台等蓝筹绩优股也在市场深度调整中保持较平稳的走势和较小的跌幅。我们仍然推荐优质蓝筹公司作为较好的防御品种，对贵州茅台、张裕A和双汇发展仍维持“买入”投资评级。

　　白酒行业木秀于林

　　从行业数据来看，白酒企业仍然保持较快的增速，呈现欣欣向荣的景象。而啤酒行业则平稳增长，并未看到太大亮点

　　今年以来，白酒行业的销量快速提升，前三季度增速分别达到了22%，19%和24%。行业库存增速的放缓以及销量增速的快速提升都说明现在白酒进入了整个行业的快速发展时期。不同于上一次白酒行业繁荣是低档酒的天下，目前白酒行业焦点聚集在高档酒和中档酒上。

　　我们仍然看好明年的白酒行业，对中高档白酒发展抱持乐观态度。在白酒行业中我们仍然给予茅台“买入”投资评级。

　　啤酒行业的数据与白酒比起来则要逊色很多。行业的销量增速与去年未有大的变化，其中1季度数据略有下降，而2、3季度则基本持平。第三季度的库存的同比增速有所下降。我们认为目前啤酒行业的大环境仍未有实质性的改变。行业整合初步完成，终端竞争仍然激烈，整个行业盈利水平仍然较低。明年对啤酒行业将存在较大的变数。有利因素来自奥运，啤酒行业的两大巨头都是奥运会的赞助商，将能够借助奥运宣传，促进自身销量的提升；但不利因素也是比较明显的，大麦价格的飙升，将给啤酒企业增添沉重的成本负担。我们将在下文对此进行分析。

　　成本压力陡升

　　近几年，上游原材料频频涨价，去年的糖价暴涨到今年的原奶提价、肉价飙升和啤麦上涨，都给消费品生产企业带来较大的成本压力。我们在前几期月报中已经分析了原奶以及肉价高涨的影响，这里对啤麦涨价进行探讨。

　　我国是世界啤酒大麦的最大进口国，进口主要来自澳大利亚和加拿大，这两个国家进口量占我国总进口量的90%以上，因此我国啤麦价格受他们产量影响很大。由于澳大利亚连续3年的干旱，造成大麦减产情况严重。从澳洲进口啤麦急剧下降，1-10月份同比下降了71%，尤其是进入下半年以来，情况日趋恶化，8-10月份的进口量同比下降幅度为81%，70%和82%。我国从国外进口啤麦的总量也大幅下降，1-10月份同比降幅达到34%。

　　进口数量减少，而国内啤酒产量增加却无放缓迹象，啤麦供求失衡问题凸显，使得啤麦价格飙升。我们根据海关进口数据得出目前啤麦进口平均价格在336美元/吨左右，而一些厂家所定合同价格已经达到了400美元/吨。今年合同啤麦将给明年生产成本增加较大压力。我们对啤麦价格上涨幅度以及啤酒单价进行假设，对二者变化对毛利率影响进行敏感性分析。

　　我们表中假设其他成本都不变，仅考虑啤麦价格上涨对来年毛利率的影响。

　　那么若啤酒单价在2200元/吨，则啤麦上涨100美元，毛利率将会下降3.1个百分点。原料价格趋涨的大环境不变，将对利润率本就不高的啤酒企业造成非常大的成本压力。

　　当然，这不是说啤酒企业就此束手待毙，企业必将采取一系列措施来尽力减小成本风险。我们认为，企业很可能会采取以下手段来度过难关。

　　1、扩大规模。企业可以通过扩产、扩大销量来应对利润率的下降。规模大的企业和品牌有全国知名度的企业在这方面有先天的优势，中小企业则难度较大，这将促进行业集中度的加强。

　　2、提高效率。今年以来，青岛啤酒的利润大幅增长即受益于费用压缩。这在短期内有明显成效，但费用压缩的长期效果有限。

　　3、提价。今年以来，消费品终端价格因生产原料飙升而被迫涨价的事件频频出现，比如方便面、乳业、黄酒等，无论成功与否，都反映了成本对利润侵蚀给企业带来的巨大压力。我们认为来年啤酒价格存在较大的上涨动力。但重点在于谁是第一个吃螃蟹的人，毕竟激烈的终端竞争使企业都不愿意因为轻易涨价而丧失市场份额。另外，企业也会将涨价分批分点分区域进行，以避免销售受到较大冲击。总之，我们认为来年啤酒价格是看涨趋势。

　　4、开拓中高档产品。涨价可以部分解决目前的成本压力，但要持续增强未来企业

竞争力、抵抗成本压力的较好办法就是开拓中高档产品市场。这是耗时较长的策略，目前各大企业在这一领域表现并不出色，仍有待加强。言及2008年，成本压力虽然存在，但鉴于奥运会的因素，行业领军企业的销售规模将受到较大促进，成为利润增加的主要推力。另外，奥运的临近也使得企业的赞助费用摊销亟待完毕，这对压缩费用、提高利润率也有助益。我们对08年啤酒行业保持谨慎乐观态度。至于整个行业的发展趋势，我们仍维持原来的判断：成本上涨有助于行业整合，未来几年将仍是行业集中度加强的阶段，整个行业出于“微利”状态，还未能进入盈利快速增长阶段。

　　投资建议

　　10月中旬以来，受大盘气氛影响，食品饮料企业板块回落较多。但我们认为春节前的消费旺季仍有机会刺激板块的上扬。而且对于白酒企业的提价预期，使得白酒类公司仍有较大表现机会；而对于肉制品企业，我们认为在08年1季度的肉价有较大回落可能性，这也对双汇业绩有促进作用；对于啤酒行业，奥运因素能够较大程度抵消成本压力，对其保持谨慎乐观态度。我们对子行业的推荐顺序是肉制品、白酒和葡萄酒。从行业各重点公司来看，我们推荐投资排序为双汇发展、贵州茅台、五粮液、张裕A、青岛啤酒、泸州老窖、第一食品、承德露露。

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