特变电工:把握十三五计划实施前的进场时机

　　重申买入评级，新目标价人民币14元:策略性业务结构优化带动公司2015年3季度毛利率扩增。我们认为2015年3季度的特高压变压器营收动能有望延续至4季度及2016年，主要由中国的清洁能源政策及能源互联网题材所带动。中国的十三五计划及一带一路计划也有望对特变电工的海外工程总承包业务带来正面影响，并有助于推升股价。在个股表现方面，相较于国内特高压同业/一带一路同业2016年预估市盈率21倍/28倍，特变电工的16倍市盈率估值具有吸引力。

　　变压器业务增长映证本中心提出的特高压增长题材:2015年3季度变压器营收同比增长18%，增长幅度居特变电工所有业务之冠。这点映证了本中心先前在产业报告及公司初次报告中深入探讨时提出的特高压增长题材。

　　新能源业务营收表现较预期强劲;3季度同比增长达14%，大幅优于本中心/市场的持平假设，主要归功于光电及风电站订单增加。

　　2015年3季度财报表现疲弱，显示公司正推行业务结构优化:特变电工3季度营收同比下滑6%/环比下滑12%，主要因低毛利率贸易业务大幅衰退所致，显示公司业务结构逐渐优化。本中心认为营收比重调整有望带动毛利率展望转佳，从公司3季度毛利率升至17.0%即可为证(高于2015年2季度/2014年3季度的16.4%/15.9%)。整体而言，3季度每股收益同比增长9%至人民币0.16元。

　　盈利预估调整与股票估值:考虑3季度财报表现及营收结构改变，本中心将2015/16/17年每股收益预估值下调8%/7%/0%至人民币0.62/0.78/1.06元，并将目标价由人民币15元调降至人民币14元，系根据市盈率目标倍数18倍(与前次相同)及最新2016年预估每股收益推算而得。