作为豆浆机行业的龙头企业，九阳股份（002242）依靠强大的品牌和渠道实力拓展非豆浆机厨房小家电系列产品，带动公司收入快速攀升，各项产品市占率水平大幅提高。我们认为，稳定的内生增长以及渠道扩张带来的外延增长为公司未来发展提供了保障。我们对公司的长期成长性抱有信心。

　　豆浆机市场空间广阔

　　目前豆浆机正处于市场导入期，2008年市场保有率仅为6%，未来成长空间依然广阔。此外，人们对食品安全重视程度提高背景下健康自制产品将受青睐，营养消费提升的潜力，国人饮用豆浆的传统习惯以及潜在的国外需求也使得我们对未来豆浆机市场的发展前景持乐观态度。九阳是家用豆浆机的发明者和行业的缔造者，市场份额长期稳定在八成以上，产品均价及毛利率均为业内最高，将最大程度地受益于行业的蓬勃发展。

　　公司豆浆机系列涵盖家用豆浆机、商用豆浆机、料理机以及榨汁机四类产品，是公司收入和利润的主要来源。2008年豆浆机系列产品为公司贡献了约7成的收入和8成的营业利润。凭借强大的品牌影响力及技术先发优势，公司在豆浆机行业的竞争优势明显，市占率领先第二位的美的电器逾50个百分点。据中怡康监测数据显示，九阳豆浆机、料理机、榨汁机的市场表现优异，三项产品的市占率均高居行业榜首。

　　品牌、渠道优势明显

　　随着品牌知名度的提升，公司还不断拓展产品线，现已形成拥有包括豆浆机系列、电磁炉、开水煲、紫砂煲、电压力煲等产品在内的较完整的厨房小家电系列。难能可贵的是，公司开发的所有产品均具有很强的竞争实力，除紫砂煲外所有产品市占率均居行业前三，并且稳步提高。

　　由于公司涉足的各小家电细分子行业均处在市场导入期或高速增长期，近三年公司营业收入、净利润、经营活动产生的现金流量净额复合增长率分别高达77.44%、108.89%和397.50%。近两年收入规模更是保持了3位数的高增长，毛利率亦一路走高，08年已接近40%。

　　我们认为公司之所以能获得如此之高的市占率、增长率、利润率，主要得益于公司强大的产品研发、技术创新能力，以及品牌影响力和营销渠道的扩大。这其中，品牌和渠道是公司最重要的竞争优势。

　　作为行业的缔造者，九阳已然成为我国豆浆机的代名词。08年，公司凭借IPO、广告投放以及渠道扩张，迅速提升了品牌的知名度和美誉度，使“九阳”一跃成为大众知名品牌。

　　在渠道经营方面，公司采用经销商模式，目前拥有经销商500余个。公司对经销商实行扁平化管理，给经销商留下了足够的盈利空间。因此，经销商与九阳合作的意愿较强，关系稳固。

　　自上市以来，公司加大了渠道下沉、终端再造的力度。目前公司已拥有“店中店”形式的终端20000个，各类豆浆生活馆1000余家，售后服务网点2000余个，覆盖全国270多个地级城市、2000个县级城市；苏宁、国美的进驻率达到或接近100%，渠道实力仅次于美的。

　　此外，公司将非豆浆机产品与豆浆机一起打包销售给经销商，使得非豆浆机产品得以从豆浆机市场的高速成长、终端数量的急剧扩大以及“九阳”品牌知名度和美誉度的快速提升中分一杯羹。2008 年公司非豆浆机产品的市占率无一例外地实现了较大幅度的提高。

　　在综合了对公司各产品的盈利预测之后，我们预计2009年和2010年公司可分别实现EPS1.32元和1.61元，对应于7月14日公司收盘价的PE为22.29倍和18.14倍，略低于行业平均水平。考虑到当前市场整体估值水平提高，家电板块估值相对偏低，并结合公司2009-2010年25%的收入复合增长率，我们给予其2009年25-28倍PE，合理股价为33.00元-36.96元，给予36.96元的六个月目标价，上调至“买入”评级。

　　最新评级目标价区间研究机构研究员日期

　　增持36．96海通证券邱春城2009－7－15

　　买入－－国金证券王晓莹2009－7－14

　　增持－－联合证券陈伟彦2009－4－28

　　增持－－中信证券胡雅丽2009－4－28

　　增持－－申银万国付娟2009－4－27

　　推荐31．00中投证券袁浩然2009－6－26

　　增持－－东方证券廖欣宇2009－3－30

　　增持－－国泰君安王稹2009－3－30

　　推荐－－国信证券王念春2009－3－25

　　推荐－－长城证券何奇峰2009－3－25

　　持有33．80广发证券周瑾2009－1－22

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