一汽轿车：销量增长导致业绩大幅增长

　　申银万国

　　●上半年公司业绩预增200-250%，基本符合预期。公司公告上半年净利润同比增长200-250%，我们预计上半年EPS 约为0.34 元，基本符合预期。公司业绩的大幅增长主要来源于马6 和奔腾销量的增长带来的规模效应导致单车净利润的提高。

　　●上半年公司销量同比增长79%，预计单车净利润约为0.96 万元。由于跟同档次的车存在较大的性价比优势，上半年马6 销量达到34635 辆，同比增长45.5%，月销量达到5772 辆；奔腾销量达到22902 辆，同比增长174.51%，月销量达到3817 辆，累计销量同比增长79%，远高于行业平均水平，预计单车净利润达到0.96 万元，创上市以来最好水平。

　　●初步判断，2 季度业绩与1 季度比较环比下降的主要原因：毛利率略微下降及费用率的上升。2 季度公司销量为28544 辆，与1 季度销量基本持平，但净利润却出现环比下降。初步判断，主要原因是2 季度马6 减配版价格下降及费用率上升所致。1 季度公司毛利率达到25.27%，2 季度由于马6 的降价，我们判断毛利率下降到24%左右；另外，我们在1 季报点评报告中已经指出：1 季度低费用率水平是短期现象，后期费用率将有所回升。由于公司综合毛利率较高，且钢价上涨对公司毛利率影响并不明显，我们预期全年综合毛利率基本能与去年持平。

　　●主要风险。我们认为第3 季度轿车行业将面临较大的压力，需求增速可能会降到全年的最低点，同样，公司轿车需求也将面临压力，存在下半年业绩环比下降的可能；另一方面轿车行业需求的全面放缓也将影响集团中一汽大众及一汽丰田的轿车销量，进而影响到一汽集团整体上市后增厚EPS 的预测幅度。

　　●维持增持评级。维持08 年、09 年EPS 分别为0.602 元和0.718 元的预测，目前PE 分别为15 倍和13 倍(按7 月10 日收盘价进行计算)，估值基本合理，但目前股价尚未反映整体上市预期。我们认为08 年下半年投资选择应该为09年做准备，随着09 年的逐渐临近，一汽集团整体上市也将渐行渐近，本部业绩提供安全边际，一汽集团整体上市提供期权价值，维持对公司的增持评级。