合肥百货：受益内需稳健增长

　　国元证券

　　●在经济扩张景气上升阶段，零售行业增幅要超过GDP 增长，在经济下滑的低迷阶段，个人消费的“棘轮效应”使得消费品行业向下波动的幅度也比较小，简而言之全社会消费不存在类似固定资产投资和进出口贸易式的大起大落增长和下滑，从这个意义上我们认为零售行业攻防兼备。

　　●目前公司拥有百货门店11 家，基本覆盖省会经济圈城市，省内尚有9个地市没有门店覆盖，公司管理层积极进取稳健扩张，百货业态仍有扩张潜力。公司收购的乐普生商厦定位调整后已经正常营业，经营情况比4 月份有很大改善，2008 年预计能实现盈亏平衡，乐普生的收购整合体现了公司具备很强的经营管理能力，百大CBD 定位高端，经过两年市场培育，预计2008 年实现盈亏平衡，这两个门店将是2009 年公司重要新增利润点。因为毛利率较低的家电销售收入并入了百货销售收入，致使公司百货毛利率在行业中处于中下水平。

　　●公司旗下的合家福超市在安徽省内共开设大型综合购物广场8 家，标准超市70 家，预计08 年新开标准超市不会少于20 家。合家福超市近三年毛利率稳步上升中，销售收入四年复合增长率21%。目前合家福超市的自采比重还不够高，管理层正在逐步提高自采商品比重，进一步提升毛利率。

　　●百货超市家电多业态相互渗透是公司经营的特色，公司在省内拥有百大电器连锁卖场19 家，大部分位于百货门店中，因此家电收入计入百货收入，其他单独门店(如花园街店)和家电配送的利润则相应计入百大电器连锁公司的销售收入和利润，2007 年安徽苏宁的销售收入接近10 亿，国美电器在安徽的销售收入约为3.5 亿，从销售规模看百大电器仍居第一。

　　●2008 年-2010 年公司扣除非经常性损益归属上市公司股东的净利润为1.06 亿、1.47 亿和1.88 亿，对应每股收益为0.29 元、0.39 元和0.51 元。基于公司区域零售龙头地位和持续扩张中良好的成本控制能力，首次评级为推荐，6 个月目标价10 元，对应2009 年25 倍市盈率。