上实医药：收购着眼于内部整合

　　兴业证券

　　●收购着眼于公司内部整合。公司目前的业务板块主要划分为化学药、生物制药、医疗器械三大板块。由于历史原因，下属企业众多。很多子公司间的业务和产品存在较高的重合度，而且企业规模偏小不利于发挥协同效应。此次收购的主要目的是进一步加强化学制药业务的整合。长城药业的销售规模偏小，产能利用不足。公司今年整体增长态势良好，某些下属企业产能吃紧，因此收购完成后有利于发挥协同效应。

　　 ●收购价格尚属合理。截至2008 年3 月1 日，长城药业未经审计后的净资产为8005 万元，而此次收购的价格是以2007 年9月评估的净资产进行的。考虑到长城药业的经营状况不断好转，2007年销售收入同比增长达37％。虽然由于固定资产折旧和无形资产摊销导致去年亏损，2008年在销售进一步增长的情况下有望实现扭亏。因此在前景看好的情况下，此次资产价格收购尚属合理。

　　●收购对业绩并无明显影响。长城药业的销售规模偏小，盈利能力并不强，预计2008 年盈利规模可能仅为百万元。相比公司2007 年的1.4亿元净利润规模，影响并不明显，因此我们并不调整公司的盈利预期。

　　●资产注入提升公司价值。公司于2007 年9月表决通过了非公开定向增发的方式注入母公司下属的优质中药资产。2007 年待注入资产实现净利润1.46亿元（权益法），与现有业务规模相当。若资产注入完成后将极大提升公司主营业务收入和盈利水平。

　　●业绩预期：我们预计资产注入将于今年3 季度完成， 08～10 年EPS 分别为0.54、0.82、0.91元。若不考虑资产注入和联华超市的投资收益增长，08～10 年EPS0.45、0.59、0.76 元（股本未被摊薄）。即使在不考虑资产注入的情况下，动态PE仅为24.5 倍，低于行业平均的25.45 倍。因此股价的安全边际较高，维持“推荐”的评级。