华联综超：有望重新进入快速扩张通道

　　兴业证券

　　●前两年扩张速度低于市场预期，主要源自扩张之后的调整，预计08年将重新进入门店快速扩张阶段。市场普遍认为公司前两年较慢的扩张速度影响了业绩增长。据了解，公司07 年主要完成了已有门店的电子信息系统建立、垂直管理体系的实施等工作，解决了06 年以前快速扩张时遗留的历史管理问题。目前公司已经将重点放在扩张速度上，预计2008～2010 年三年时间内，年均展店10～20 家；其中08 年内部目标是确保开出15 家门店。而公司06 年、07 年分别展店6 家和7 家，低于市场预期；我们在调研中感受到了公司目前对连锁扩张的突出重视，这意味着自08 年起，综超将重新进入了门店快速扩张阶段。

　　●战略进一步明确：扩张领域将集中在优势地区，但亦不放弃全国扩张的蓝图。目前综超的优势门店主要集中在华北、东北、西南、西北四个地区，未来开店也将优先考虑这些区域。但公司“成为全国连锁超市龙头”的蓝图仍未改变，将伺机在华东、华南展店。年内将有一家门店在上海新开。公司目前签约门店近40 家，50%左右店源集中在北京。

　　●与凯德置地的合作有利于公司发展毛利较高的精品超市。在目前已开业的64 家门店中，约有8 家为精品超市。据了解，精品店的毛利率高达18%左右，基本与阜城门百货店的毛利水平相当。公司将利用集团与凯德置地的合作，争取在凯德开发的购物中心地下开设更多的精品超市。目前已签约10 个以上的购物中心精品超市项目。公司于年内成立了“创新中心”，主要负责中高端超市零售形态的开发和研究，目前该中心正在研究“社区百货超市”等业态。

　　●管理层激励方案激励范围较广，争取在08 年内推出。按照股改承诺，公司高管将可以以每股8 元的价格获得700 万股股权；这一方案目前尚未实施，为满足快速扩张对于人才的需求，公司力争在08 年内推出完整的激励方案，预计激励范围较广，可至优秀店长层面。

　　●我们认为，公司的核心竞争力来自集团的强大背景、在北方市场丰富运营经验、充足的店源储备、以及即将实施的管理层激励。此外，公司超市的主营为日用百货和生鲜食品，多为生活必需品，产品抗通胀的能力较强，可予以关注。

　　●在08～10 年综超年均展店15 家的假设前提下，预计公司2008～2010年的每股收益分别为0.76 元、0.92 元、1.08 元；现股价对应的动态市盈率分别为23X、19X、16X；为零售股中估值较低的行业龙头。首次给予“推荐”的投资评级。