粤电力A：经营困境不改公司发展信心

　　招商证券

　　1、燃煤电厂经营明显受到煤价上涨影响，控股电厂中，公司全资拥有的沙角A电厂和控股子公司广东粤电靖海发电有限责任公司管理的惠来电厂是主要盈利来源。

　　·平均标煤单价每吨超过900元：由于市场采购煤炭价格不断上涨，合同煤价格跟随上涨。按照在秦皇岛采购的市场煤与合同煤各占50%、热值5500大卡市场煤750元/吨、合同煤价格550元/吨计算，平均价格为650元/吨。加上120元/吨的海运费，到达广沿海的价格为770元/吨左右，折合标煤单价超过900/吨。

　　·梅县、韶关等电厂成本压力更大：韶关电厂的电煤转运距离相对较远，梅县电厂的单机规模较小，煤耗较高，受煤价上涨影响较大。

　　·沙角A、惠来电厂是主要盈利点：公司全资拥有的沙角A电厂投产时间较早，折旧和财务费用较少，虽然仅为20万千瓦和30万千瓦的发电机组，但仍然是公司的主要盈利来源。惠来电厂投产时间较短，财务费用较多，但是单机容量大，发电煤耗低，预计全年能够实现盈利。

　　2、参股电厂盈利性减弱，预计投资收益同比会有较大幅度下降，湛江奥里油项目负面影响较大。

　　·LNG电厂受气价上涨影响，盈利性减弱：公司参股的前湾LNG和惠州LNG电厂享受照付不议的进口气价，但是供气量规模有限。由于07年冬季电力需求旺盛，LNG电厂透支了08年的合同供气量，现在发电用气要部分向市场采购。今年以来气价随油价上涨明显，市场采购气价大大高于照付不议的合同气价，LNG电厂的盈利能力收到明显影响。

　　·湛江奥里油电厂缺油停产，亏损较大。由于供油国单方面停止供油，国际油价过高又不可能从市场买油发电，湛江奥里油电厂已经停产，一季度已经亏损4797万元。目前公司正在积极与控股股东中国石油公司协商，收购并控股该项目，然后改造为燃煤发电。改造费用预计在20亿元以上。

　　·盘南电厂同样受到煤价影响。贵州省虽然煤炭资源丰富，但是公司参股的贵州盘南电厂附近煤矿产煤主要销往省外，盘南电厂用煤还需要到较远的地方采购，因此也受到煤价上涨的负面影响。

　　·汕尾电厂投产时间较短，盈利性尚难判断。公司参股25%汕尾电厂两台60万千瓦发电机组分别于今年1、2月份投产，商业运行时间较短，盈利性尚难判断。

　　3、公司与控股股东广东省粤电集团有限公司共同投资设立山西粤电能源有限公司，目前正在投资霍尔辛基、马道头和酸刺沟项目，但是进展相对缓慢。

　　4、在大股东支持下，公司坚持发展电力主业，以广东省为主要市场，继续壮大发电规模，提高市场占有率。

　　·仍然看好广东省未来的电力需求增长。广东省作为我国的第一经济大省，供售电量均居全国首位，由于本省电力供应能力有限，大量从云南、广西、贵州输入电力。公司判断未来广东省电力需求仍将保持较快增长，广东发电事业仍有较大发展空间。

　　·目前在建项目主要为水电和风电。公司08年重点建设项目为临沧水电项目、槟榔江水电项目和湛江风电项目。

　　·前期储备项目较丰富。公司目前正在进行汕尾电厂#3—#4机组项目(2×100万千瓦)、茂名油页岩项目(2×20万千瓦)、沙角A电厂三期扩建项目(2×100万千瓦)、惠来电厂#3—#4机组项目(2×100万千瓦)、博贺发电厂项目(2×100万千瓦)、威信煤电联营项目(2×60万千瓦)的前期工作，总装机规模达到960万千瓦。

　　5、维持“中性-B”的投资评级，预计公司股价会随市场波动。

　　预计2008、2009年公司每股收益分别为0.2元和0.3元，按最新价格计算PE分别为33倍和22倍，维持“中性—B”的投资评级。

　　由于目前尚没有针对发电行业的明确利好出台，虽然公司股价前期跌幅较大，估值水平已经明显下降，但是基本反映公司盈利能力的下降。我们判断公司股价会随市场波动，不设定目标价位。