特变电工：订单饱满受益于行业高景气

　　东莞证券

　　1、 变压器业务是公司的主要收入来源之一

　　变压器业务是特变电工最主要的业务， 也是公司实现收入和利润稳步快速增长的主要来源之一。从公司历年的收入来看，公司变压器业务是收入增长最为稳定快速的，0 7 年度变压器业务实现收入5 3 亿元， 在公司收入占比中由03 年度3 7 %到07 年的5 9%。同时，由于变压器业务的毛利率较高且较为稳定，因此该项业务对公司利润的贡献起到稳定推动的作用。随着公司变压器业务结构的调整，高压和特高压变压器的毛利率较大，从而平滑因为原材料硅钢片等价格上涨带来的成本冲击。我们预期公司变压器业务的毛利率保持稳定。

　　2、输变电行业仍将维持高景气

　　随着国家对电网投入的加大，我国输变电行业充分分享了行业需求大幅增长带来的高景气。电网投资一般可以分为四个部分：土地、基建及其他， 变压器、高压开关， 电线电缆， 电网控制及保护设备( 二次设备)， 这四个部分大约按照6： 2： 1： 1 的投资比例进行投资。输变电行业近两年仍将维持高增长， 公司变压器业务仍然值得看好， 电线电缆由于竞争比较激烈所以产品利润率较低， 但是该行业的需求和经济增长相关性较大， 需求不是问题。光伏产业随着公司对于上游产业的投入， 未来成本会有所下降。

　　3.拟增发以扩充产能

　　2 00 7年度公司大部分生产设备处于满负荷运转状态，开工率较高；截至20 0 7年底，公司未履约订单超过10 0亿元，公司的产品采取以销定产的方式进行排产， 所有的库存产品都是订单产品。公司去年增发方案被否， 沈变、衡变产能扩张缓慢。因此， 公司再次提出增发计划以扩充产能。本次拟增发19亿元资金对沈变、衡变和新变进行技改投入，拟新增产能可望达到70 0 0万千伏安，使得公司4个变压器厂的总产能最终达到1. 5亿千伏安，届时将成为全球最大的变压器集团。

　　4.新能源和新材料成为公司输变电业务之外的重要产业

　　公司的新能源主要针对太阳能光伏电池及工程。在该领域的五大产业环节中，公司涉足了其中三个，即硅切片、太阳能电池组件和光伏工程。控股子公司新疆新能源已拥有20 M W 硅切片产能， 正在实施的二期工程达产后将新增44 MW 产能， 三期项目全部达产后最终达到1 0 0M W 规模。受到全球太阳能级多晶硅原料供应不足导致硅料价格暴涨的冲击，公司太阳能业务的毛利率大幅下降，由0 5 年的24 %下降至0 7 年上半年的14 %。投资多晶硅项目将完善太阳能光伏业务产业链，保障硅料的低价足量供应。提升20 1 0 年之后太阳能电池和工程业务毛利率水平。项目建设期两年， 我们预计20 10 年可以部分投产。以1 MW 硅切片需要1 0 吨硅料计算，新能源公司1 00 MW 产能需要1 00 0 吨的硅料。多晶硅项目将优先供应新能源公司的需求。特变电工还计划在乐山与峨眉山半导体材料研究所合作建设12 0M W 的太阳能光伏项目，多晶硅项目的剩余产能将供给乐山项目。公司达产后对公司的盈利影响大概在10% 左右。

　　5.提高投资评级至“ 推荐”

　　我们提高08、09 年公司每股收益(摊薄)为0.60 元、0.78 元，对应08 和09 年市盈率为30 倍和24 倍，估值较为合理。我们提高公司投资评级至“推荐”。