英力特：未来的中西部氯碱行业龙头

　　兴业证券

　　●PVC 新生产线运作情况良好，收购西部氯碱公司股权后权益产量将大大增加。公司目前有PVC产能27.5 万吨，其中子公司西部氯碱14.5 万吨，本部13 万吨(10 万吨为07 年新建项目，目前开车比较顺利，预计全年总开工率能达到80%)。西部氯碱是公司收入和利润的重要来源，目前持股43.71%。而公司准备配股募集资金用于收购集团持有的全部西部氯碱股份。收购完成后，公司将持有西部氯碱84.47%的股权，权益产量从07 年的约10 万吨增加到约23 万吨。

　　●2010 年PVC 产能有望增加到50 万，具体项目投资计划取决于资金面情况。产能扩张方面，公司计划在2010 年将产能增加到50 万吨，但由于目前资产负债率较高(达80%)，故其具体项目的投资计划要看后续资金情况。此外高额的负债率使得财务费用较高，公司预计在不考虑配股的情况下，全年财务费用约9000 万元。

　　●产业链完整，循环工艺路线先进。公司电石和电力均由公司内部供应，基本能够自给。对于生产过程中产生的废渣，公司原来和赛马实业合作生产水泥，但情况不甚理想，目前主要用来作为发电过程中产生废气的脱硫剂，实现了工业废物的零排放，该技术正在申请国家专利。而对于PVC生产过程中另一产品盐酸，公司主要销售给其合作方作为生产L 乳酸的原料。和国内其他氯碱生产企业相比，公司的循环工艺路线有较强的竞争优势。

　　●煤炭资源优势突出，兰碳价格上涨过快对成本影响较大。公司所在地石嘴山市煤炭资源丰富，价格非常低廉，煤炭就地采购，约250-300 元/吨，对成本压力不大。但08 年初以来，由于陕西神木等地区淘汰了约290 万吨产能的小兰碳企业，兰碳价格上涨较快，由07 年的500 元/吨左右上涨到目前1300 多元/吨，使得每吨PVC 成本上涨约900 元(公司目前年均耗损兰碳约30 万左右)，毛利率有所下降。

　　●PVC 销售情况较好，盈利能力好于行业平均水平。公司目前PVC 销售情况较好，基本上是现款现货，长单数量较少，价格则随行就市。除发往公司在天津、上海、广州等地区设立的仓库外，运费均由客户自负，目前PVC 的出厂价格在7900 元/吨左右，吨毛利约1000 多元。对未来可能上马的PVC 项目，公司表示销售不成问题。对于PVC 生产的另一副产品烧碱，销售情况也比较稳定，目前液碱销售价格保持在2000 元/吨以上。

　　●PVC 行业产能增加过快，对公司未来可能有所冲击。由于电石法PVC 行业目前利润尚可，故各地新项目上马较快，未来可能会对公司的市场和销售价格造成一定影响。

　　●我们认为公司的综合竞争优势比较突出，10 万吨PVC 新项目将在08 年贡献8 万吨产量，而收购西部氯碱股权后，权益产量也将增加约6 万吨，看好公司的长期发展潜力。预计公司08、09、10年EPS 分别为1.18 元、1.65 元、2.12 元，维持推荐评级。