双汇发展:黎明前的黑暗

　　东方证券

　　●猪源自供比例决定双汇未来：猪源的数量和价格是影响公司业绩的关键之一(品牌、销售当然是最重要的)，2006 年双汇双汇集团屠宰生猪1100 万头(其中股份公司523 万头)，均价7.15 元；2007 年双汇集团计划屠宰生猪1300 万头，实际1000 万头，上市公司计划550万头，实际379 万头，均价12.66 元。显然2007 年对双汇来说，猪源和猪价都发生了转折性的变化。在此次股东大会上，管理层认为明年猪价会明显下跌，我们觉得有点乐观。以前双汇打通的是包装、辅料、物流、销售等产业链环节，这对双汇这几年的快速发展、抵御本次行业危机都起到了巨大的作用。一直没有进行。但现实证明，对上游进行扩张，保证一定的猪源自供比例，是双汇必须面对的历史性转折，只有如此才能再一次显著提升双汇对抗行业危机的能力，以前秉持的淡储旺销早已破产。此次股东大会上我们了解到，尽管集团已经开始建设一个20 万头的养殖场，但感觉还是决心不够。

　　●我们对整体上市依然保持信心：在2007 年12 月4 日的整改公告中，双汇承诺“公司将积极与控股股东及实际控制人协商、论证，寻找有效、合理的途径，尽早解决同业竞争问题”，此次股东大会上，大家关心的焦点也在于此。尽管管理层说要等到集团内部重组和政策批准后才能做，但我们仍然对整体上市充满信心。首先，去海外上市将损害所有流通股东的利益，除非大股东高价回购，市场的传言不符合逻辑；其次，在A 股上市的方案必须三赢，将管理层的持股阳光化，外资退出，流通股东得益，这样的方案并不难设计；最后，从内心讲，大股东和管理层都希望尽快完成，目前的格局显然是过渡性的。外资付出的几十亿是要成本的，管理层也必然希望早日拿到属于自己的东西。基于上述三点理由，我们依然维持原来的预测，即2008 年底之前，整体上市启动的概率很大。

　　●维持55 元的目标价和买入的投资评级：由于巨额的关联交易，以及股改承诺2008 年净利润不低于64126.94元(每股不低于1.06 元)，预测股份公司自身2008 业绩已经没有意义。我们的财务预测是建立在整体上市的基础上，以让市场了解可能给双汇带来的巨大影响。维持买入的投资评级和55 元的目标价。

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