江淮汽车:战略转型期的阵痛

　　2007年公司实现营业总收入142.74亿元，同比增长32％；归属于上市公司股东的净利润3.3亿元，同比下降14％；07年每股收益0.27元。

　　我们的观点：

　　公司进入乘用车（轿车＋SUV）业务领域，目前还处在资本及费用的密集投入期，还没有开始收获期。

　　公司营业收入同比增长31%，而营业成本同比增长32%，综合毛利率由06年的15％，下降到07年的14％；销售费用同比增长53％，管理费用同比增长32%。我们认为，由于轿车项目的固定资产投资已经开始计提折旧费用，07年新增折旧3亿元人民币左右，同时07年开始销售的瑞鹰SUV，由于销量只有7605辆，没有规模效应，零配件的采购成本相对较高；重卡产品07年销量突破10000辆，但是关键零部件发动机、变速箱和驱动桥都是来自外购，销售毛利率并不高；上述三个方面的原因降低了公司的综合销售毛利率。

　　由于轿车产品刚刚导入市场，需要大量的费用进行品牌建设、渠道拓展、整车及关键零部件的研究开发，所以销售费用同比上升53%，管理费用同比上升32%，导致07年的费用水平比较高。

　　我们认为，轿车项目目前阶段的高投入、低产出和重卡产品并不高的销售毛利是公司盈利水平下滑的根本原因。

　　由于公司目前还有大量的商用车及乘用车在建工程将陆续转入固定资产，公司仍将面临较大的折旧费用压力。同时，公司后续乘用车产品的技术开发、品牌建设仍然需要大量投入，而乘用车销售由于品牌建设刚刚起步，销售渠道的限制，08年销量很难取得大的突破，08年公司的综合毛利率以及净利润水平的提升面临较大压力。

　　但是，基于以下原因，我们看好公司的乘用车业务的发展前景，并因此看好公司未来的发展前景

　　乘用车行业的高度景气将持续相当长的时间

　　公司的自主品牌乘用车项目的产品策略正确；

　　具备乘用车产品制造经验和项目管理经验；

　　投资乘用车项目的后发优势；

　　管理层优秀。

　　我们将在后续的深度研究报告中给出投资评级。