天鸿宝业：质变之后进入高速成长期

　　国信证券

　　●07 年净利润同比增长89%， EPS 0.39 元

　　2007 年公司实现营业收入72.6 亿元，同比增长56.72%；实现净利润3.2亿元，同比增长89.44%；每股收益0.39 元，业绩略低于我们预期，主要由于注入的资产在07 年体现的收益低于预期。公司分配方案，不送现金也不转增股本。

　　●资产注入大幅提升公司的资产规模和项目规模

　　2007 年公司顺利完成了定向发行股份

　　收购首开集团房地产主营业务资产的工作。通过本次收购，公司房地产开发项目由之前的5 个增加至26 个，项目储备由280 万平米扩展到合并后的850 多万平方米，并且大多是在建即售项目，房地产开发主营业务地位得到大大加强，算上08 年以来取得的项目，项目储备超过1000 万平米；公司资产规模已挤身一线开发商业之列。另外，还增加 2 个土地一级开发项目和 13 个持有型物业，使得公司业务结构更加合理。

　　●财务状况显著好转，未来盈利将持续提升

　　合并前公司的资产效率长期低下，完成收购后，公司总资产和净资产分别扩张440%和260%，资产周转率显著改善，运营能力整体提高。通过近1年的努力，公司现有开发项目总成本和建安成本指标较年初时相比，已有了10％左右的降幅，赢利水平得到提升。07 年公司的三项费用占收入比为10.93，比06 年大幅度下降，但仍然处于行业内较高水平；销售毛利率为28.8%，净资产收益率为8.78%，盈利能力与业内一线公司仍有差距。07 年底公司资产负债率达82%，显示公司有进一步融资的需求。我们认为，此前公司盈利能力较低主要是由历史原因造成，随着未来业务规模的扩张和整合效应的显现，公司的财务状况和盈利能力将持续得到改善。

　　●质变之后，公司发展值得期待

　　首开集团的资产注入，不仅直接推动公司做大做强，而且将自身在北京市场的行业地位、市场影响力、特大型项目开发能力以及与各金融机构长期良好的合作关系移植到本公司，大大增强了本公司的市场竞争能力。同时，由于增加了一些北京以外地区的房地产项目，分散了公司业务区域市场过于集中的风险，提高了公司抗风险能力；业务范围也从京津两地扩展到华东、华南地区，使公司初步具备了全国性开发公司的雏形。08 年以来，公司正式更名、变更管理层等一系列事宜的推进，预示着在整体上市质变之后，其发展已经步入正轨，值得期待。

　　●维持“推荐”投资评级

　　我们认为，公司拥有区域龙头地位和大型国企整合带来的先天资源优势，长期发展空间广阔；公司在质变之后将进入高速增长期，注入的大量优质资产利润将在07 年后陆续体现；预计未来3 年净利润复合增长率将超过100%，08、09 年EPS 分别为1.61 元和3.12 元；维持对公司“推荐”评级。