云海金属：延伸产业链分享超额利润

　　银河证券

　　●公司五台镁合金项目向上延伸到原镁生产环节，镁价上涨以后原镁生产利润丰厚，并且公司在原镁生产中的吨镁煤耗、人工成本等指标大大低于行业平均水平，成本优势明显，所以能够分享到高于行业平均水平的超额收益。

　　●我们认为在目前的高镁价下原镁供给势必增加，但镁冶炼成本的不断上升和需求的强劲增长将使得镁价在20000 元以上获得支撑。我们预测2008、2009年的镁均价为22000、21000 元/吨，此假设下我们预测公司原镁2008、2009年毛利率为32.7%、29.5%。

　　●五台镁合金项目预计2008 年4月点火生产，由于公司在原镁生产领域的经验，我们认为此项目进度会快于预期，且规模有望进一步扩大到5 万吨/年。我们预测公司2008、2009年原镁产量为2.2、5 万吨，我们预测2008、2009 年镁冶炼部分EPS 分别为0.42、0.899 元。

　　●公司的金属加工业务盈利将趋于稳定，且随着在建项目的投产规模将稳步提高，我们预测2008、2009 镁合金产量分别为10.5、13 万吨，2008、2009年金属加工部分的EPS 分别为0.79、1.193 元。

　　●我们预测公司的EPS 分别为1.210、2.092和2.114 元，07-10 年 CAGR为89.8%，以目前股价计算08、09 年PE 分别为23.7、13.7倍。

　　●我们将金属冶炼和金属加工两部分分开进行相对估值：按照2008 年冶炼部分25 倍，加工部分30倍计算，合理股价为34.2 元；若按2009年的冶炼18 倍，加工23 倍计算，公司合理股价为43.6 元，我们认为公司2009年的计算结果更能体现出公司的成长性，我们取相对估值的结果为43.6 元；另DCF 估值结果为40.94 元。结合估值结果我们首次给予公司推荐评级，目标价43.6元。