江铃汽车：V348有望成为业绩增长新动力

　　平安证券

　　1、产销整体增长，各产品增幅不一

　　2007年公司产销量继续呈现稳步增长态势，全年销售汽车95059辆，比上年增长11.55%。全顺轻客、江铃轻卡、皮卡是公司目前三大支柱产品。其中轻客、轻卡竞争优势明显，加上新款车型的推出，2007年保持了与行业平均水平相当的增长速度。但皮卡销量有所下降，我们推测与公司产品定位于中高档市场、价格偏高有关。此外，公司的宝威SUV增长较快，其快速增长主要受益于去年SUV细分市场的高景气度。但该产品目前产销规模尚小，对公司整体贡献有限。公司在商用车市场份额略有下降。其中江铃轻卡（包括皮卡）在轻卡市场占有5.7%的市场份额，比上年下降0.4个百分点；全顺及ＪＭＣ品牌的运霸面包车在轻客市场的占有份额为11.9%，比上年的占有份额下降约0.7个百分点。公司产品定位于中高端市场，受到竞争对手的一定挤压。在轻卡市场上，福田、江淮、东风等原以中低档产品为主的厂商逐渐向中高端市场拓展，江铃轻卡受到一定冲击。为应对各细分市场份额下降的风险，公司在2007年一季度推出了新款轻卡顺达。另外，公司加大促销力度，在2007年1月降低了宝威ＳＵＶ、皮卡、运霸及全顺物流车的价格。

　　2、盈利能力保持稳定

　　报告期销售收入84.56亿元，比去年增长10.46%。主营业务毛利率25.3%，较上年提高1.2个百分点。报告期营业费用同比增长25%，主要与老产品的促销费用上升有关，也与全顺新世代（V348）上市前的市场推广费用较多有关。全年实现净利润7.59亿元，同比增长20.71%%。分部门经营数据显示，各项业务贡献不一。我们测算公司轻卡、皮卡产品对公司的利润贡献度在55%左右，全顺的利润贡献度在40%左右。分季度数据显示，全年收入和盈利水平较为均衡。但随着2007年底全顺新世代的下线，四季度相关费用支出较多。

　　3、经营质量保持高水平

　　报告期收益质量较高，每股经营活动产生的现金流量净额0.98元，高于同期每股收益0.88元的水平。现金流充裕，年末货币资金余额达21.07亿元。公司经营管理水平较高，各项财务指标保持稳定并有逐步改善提高的趋势。

　　4、技术改进增强企业中长期发展动力

　　公司持续进行技术改造，目前进行的项目有：Ｖ348产品项目（由福特提供技术的下一代商用车产品）；Ｎ900产品项目（自主开发的下一代卡车产品）；Ｎ350产品项目（自主开发的下一代皮卡、ＳＵＶ产品）；ＪＸ4Ｄ24发动机项目（为了支持国产化和适应未来法规要求）。上述项目的建设有助于保持公司的技术优势，增强企业中长期发展动力。按照公司的规划，2008年投资规模在4亿元左右。

　　5、V348促进产品升级换代

　　江铃汽车1月7日在上海宣布福特新世代全顺正式上市，新世代全顺长轴中顶标准型售19.88万元，长轴中顶加长型售22.38万元。这款车的原型车是福特欧洲全顺系列的最新车型，是目前欧洲轻客的主流车型。该车主要装备有：福特汽车原厂电控可变截面涡轮增压2.4升DURATORQTDCI高压共轨柴油发动机、6速手动变速箱、ESP、BOSCHABS8.0系统等。该车型的正式上市，将增强江铃汽车在轻客市场的优势，并将有望成为公司后期业绩增长新动力。此外，V348上市后，公司对老款全顺价格有所下调（6000元左右），新老产品配置和价格区间差异较大，分别定位于高档和中档轻型客车市场，从而有利于公司对轻客领域的全面开拓。公司提出了2008年经营目标，计划实现销售收入100亿元左右。

　　6、投资建议

　　公司是国内轻型商用车龙头企业之一，产品定位于中高档市场，盈利能力较强。2008年推出全顺新产品V348有望成为公司业绩增长新动力。公司管理水平较高，业绩有望保持稳定增长。预计08、09年EPS分别为0.97和1.21元，以3月14日收市价计算，PE分别为18倍和15倍，股价估值偏低，维持“推荐”评级。

　　7、风险提示

　　公司产品集中于中高档市场，面临福田、江淮等竞争对手的冲击。轻客产品与MPV也存在市场份额上的争夺。新所得税法将自2008年起施行，公司所得税面临提高的可能。