冀东水泥：产能大幅扩张持续高增长可期

　　安信证券

　　●四季度盈利水平回落导致年度盈利略低于预期：冀东水泥今日公布了2007年年度报告。2007年冀东水泥实现营业收入38.6亿元，同比增长32.58%；实现归属于母公司的净利润3.68亿元，同比增长74.94%，折合eps0.382元，比我们的预测略低。盈利低于预期的主要原因是四季度单季盈利水平的下滑。四季度北方水泥消费通常进入淡季，同时煤炭价格大幅上涨，四季度公司综合毛利率环比下降了4.7个百分点。但全年水泥产

　　品盈利水平继续攀升，虽然煤炭价格有较大涨幅，但公司产品均价提高了20元/吨，拉动综合毛利率上升了3.83个百分点。四季度，公司投资建设的八条生产线陆续开工建设，公司的管理费用环比大幅上涨2.3个百分点。从全年情况来看，2007年公司的销售费用率和管理费用率继续回落，表明冀东水泥的经营管理水平在持续改善。由于四季度部分子公司生产线尚处于建设过程，合并报表导致单季投资收益亏损3814万元，也是盈利环比大幅下滑的主要原因。

　　●子公司盈利差异较大：从冀东水泥三个区域的盈利能力来看，东北地区和华北地区子公司的盈利能力较弱。盈利能力最强的是内蒙古5000t/d生产线，年净利润达到1.07亿元，主要是该生产线在呼和浩特占有70%-80%的市场份额，具有较高的定价权。内蒙古丰富的煤炭资源使得生产线的燃料成本比其他生产线低很多，同时该生产线还享受免税的政策。可以预期，今年内蒙古亿利的生产线投产后仍会保持很高的盈利水平。此外，值得关注的是，冀东水泥在陕西扶风的合资生产线虽然让保持了6533万元较高的净利润，但是同比有所下降，主要是受陕西省新线投产较多竞争激烈所导致。

　　●产能大幅扩张，持续高增长可期：我们认为，冀东水泥在内蒙古亿利的生产线以及在陕西扶风二线、泾阳两条生产线投产后，盈利水平将有大幅增加。考虑公司定向增发生产线今年下半年的陆续投产以及山西闻喜生产线的投产，预计公司今明两年的产品净销量将分别达到2400万吨和3300万吨，再考虑到2009年初公司现有生产线的余热发电项目完成建设及改造，预计公司今明两年的净利润复合增长率将达到50%以上（盈利预测未考虑增发摊薄）。我们认为，公司的后续看点主要在中材集团收购后的重组，我们维持对公司“买入-A”的投资评级，6个月目标价30元。