华兰生物：血制品量价齐升产业链向疫苗延伸

　　中信建投

　　●克服原料血浆供应不足主业增长基本符合预期

　　在实行单采血浆站转制之后，血制品行业普遍出现原料血浆供应不足的紧张局面，在此不利背景下，公司实现营业收入3.5 亿，与去年基本持平，实现净利润1.2亿，同比增长52％，EPS 0.55元，比我们预计的0.6 元低了0.05元。业绩略低于预期的主要原因是由于原料血浆的短缺，主导产品人血白蛋白的产销量下降，尽管产品提价，销售收入仍然同比下降20％。产品提价是净利润的增长的主要动因，除了带动静丙销售收入同比增长121％以外，毛利同时提高了40个百分点，公司的综合毛利率也由38.68％提高到53.78%，盈利能力大幅提高。

　　●行业龙头受益于产业集中度提高

　　今年3月1日起实行的《单采血浆站管理办法》规定，血液制品生产单位注册的血液制品少于6个品种的，将无法申请设置新的单采血浆站，由于血制品企业的盈利能力与投浆量成正比，此《办法》将有利于规模化的企业实现规模化经营，提高产业集中度。公司目前注册的血液制品多达10种，是行业中生产品种最多，血浆综合利用率最高的企业，未来将通过新建更多的单采血浆站而解决原料血浆供应紧张的瓶颈，并巩固在业内的行业龙头地位。由于原料血浆供不应求的局面无法在短时间内解决，预计未来血制品的价格仍会在高位运行，甚至继续提升。量价齐升将带动公司未来的业绩持续增长。

　　●产品链向疫苗产品延伸

　　公司目前对原料血浆的依赖程度严重，抵御和化解行业风险的能力不高，为解决此问题，公司已经筹建了华兰生物疫苗有限公司，其中流感疫苗已经开始试生产，预计今年上半年即将为公司带来收益。乙肝疫苗进度稍慢于流感疫苗，预计下半年将产生收益。

　　●盈利预测

　　若08年公司所得税率调整为25%，我们预计公司08-10 年的EPS 分别为0.8，1.12 和1.32元，若公司能申请到15%的优惠税率，08-10 年的EPS 分别为0.89， 1.26 和1.51元。由于公司为省级高新技术企业，获得15%所得税率的机会较大。目前的股价对应08 和09 年的PE 分别为59 和42倍，股价已在适当高位。考虑到血制品和疫苗的双轮驱动，我们将继续关注未来发展。