华天酒店：高星级酒店经济型酒店军工齐头并进

　　上海证券

　　●高星级酒店“自营、托管、承包”三种经营模式并存。目前公司在高星级酒店领域采用自营、托管、承包三种模式经营，截至07 年底已拥有华天品牌高星级酒店20家。其中自营酒店5 家：长沙华天大酒店、潇湘华天大酒店、益阳华天大酒店3 家已开业经营，星沙华天商务酒店在建（预计2009年开始营业）、北京世纪城商务酒店则处于筹备期（预计2008 年5月开始营业）；自营方式也是公司高星级酒店经营最大的利润贡献者。除自营外，公司还通过托管、承包两种方式输出华天品牌，并创造出了“托管-承包-自营”的扩张路径，通过在托管、承包酒店经营过程中发掘具有发展潜力的酒店予以收购自营，经此方式扩张，前期走托管、承包的方式风险相对较小，目标酒店对公司的盈利贡献也逐步提升。如益阳华天即为公司原承包经营的酒店，07年公司对其酒店物业及周边土地进行了收购；武汉凯旋门大酒店则是公司原托管的酒店，现已更改为承包经营，我们认为公司未来也极有可能将其以及目前承包经营的长春京都大酒店纳入自营范围。我们认为，在高星级酒店经营领域，公司通过独有的扩张模式发展，随着已开业酒店的逐步成熟和未来储备项目的进入，盈利将获得稳步的提升。

　　●酒店扩张过程中产权式酒店、“酒店+房产或地产”模式为公司带来额外收益。在进行酒店扩张的过程中，公司还创造了产权式酒店销售、酒店+房产、酒店+地产等发展模式，使得现金流快速回笼，以解决在收购、建造酒店过程中的资金短缺问题以及酒店建造期和市场培育期利润贡献不足的问题。产权式酒店公司已运作湖南国际金融大厦和益阳华天两个项目：公司于2006年9 月以2.3 亿收购湖南国际金融大厦后投入2亿元按五星级标准装修，除目前自营五星级酒店-潇湘华天大酒店部分外，对其余约30%建筑面积进行了产权式酒店销售，回笼资金2.56亿元；益阳华天大酒店产权式酒店07 年上半年确认销售收入6713万元。“酒店+房产或地产”模式，则是通过经营优质酒店资产以提升酒店周边区域价值，带动房地产销售，继而为房地产项目提供物业管理实现持续盈利。目前公司相关的“酒店+房产”项目主要涉及酒店式公寓的销售，如此次定向增发项目之一北京世纪城华天商务酒店项目：07年6 月公司收购北京海淀区蓝靛厂社区商业中心改建成高星级酒店，其中酒店客房3 万平米面积中的1万平米将作为高档酒店公寓出售，这样的运作方式我们预计仍会出现在公司未来的酒店扩张进程中。公司现正在运作的“酒店+地产”项目则主要包括华天LOHO小镇、益阳华天、北京世纪城华天、华天苑等四个项目。

　　●“酒店+地产”四个项目预计大部分将于08年结算。公司目前运作的四个酒店地产项目预计将在08 年结算80%左右，将成为2008 年业绩快速增长的推动力量。

　　——华天LOHO 小镇项目：位于长沙星沙国家级经济技术开发区，计划总建筑面积为141788 平米，包括建筑面积分别为25965 平米的华天公寓住宅、92122平米的华天雅苑住宅和23701 平米的华天商务酒店，其中华天商务酒店预计于2009 年上半年投入运营，两个住宅项目预计于2008年下半年完成。

　　——益阳华天项目：位于益阳市区，为星级酒店、商铺写字楼及品质住宅综合开发项目，包括益阳华天大酒店迎宾楼（已运营）、1.6 万平米的贵宾楼（预计08 年10月开业）、3.8万平米的华天公馆以及7456 平米的商铺写字楼、4203 平米的综合楼。

　　——北京世纪城项目：位于北京市海淀区，总投资44800 万元，酒店建筑面积4.4 万平米，其中3 万平米的酒店客房面积中将有1万平米作为酒店公寓出售，该项目预计将在08 年全部结算。

　　——华天苑项目：位于长沙市省政府附近，包括7480平米的酒店与园区餐饮项目和9.8万平米的住宅项目。住宅项目包括约6.7 万平米职工住宅以及3万平米左右的商品房，此项目预计进度稍缓于上述三个项目。

　　●“华天之星”经济型酒店快速扩张。截至2007年底，公司旗下“华天之星”经济型酒店已达17 家（含筹备中的酒店），客房数量超过2300间，目前分布区域主要在北京、上海、郑州、长沙、武汉、南昌和呼和浩特。自2008 年起公司计划每年新增30-40家华天之星经济型酒店；根据目前的发展进度，预计华天之星2008 年发展至30 家、09 年发展至50-60家左右。根据目前的经营情况，华天之星经济型酒店约1-2月左右即可达盈亏平衡；随着进入盈利期的酒店逐步增多，经济型酒店对于公司盈利的贡献也将呈快速增长的态势。

　　●光电惯导业务盈利能力强。公司目前持有湖南华天光电惯导技术公司57%股权，其主导产品为光学陀螺及其惯导系统，主要应用于军工领域；本次定向增发之后，公司持有该公司的股权比例将增至81.6%。目前公司光学陀螺的设计能力为年产1200个，生产能力为年产1000 个；光电惯导系统项目预计08 年四季度建成投产，预计年产10-15 套，根据公司披露07年上半年光电子产品的毛利率已达到76.7%，而将光学陀螺集成系统出售后毛利率还将得到较大的提升。随着光电惯导系统项目的投产，此项业务的收入将得到大幅提升，预计2008年公司光电惯导业务的收入将达到1.1 亿元左右，考虑增发完成公司对其股权比例增至81.6%，该业务08 年可望为公司贡献利润4700万元左右。

　　●集团承诺注入酒店资产预计在未来三年完成。作为对上市公司的支持，集团公开承诺将紫东阁华天38.87%股权、株洲华天44.71%股权、郴州华天41.82%股权逐步注入公司，预计这三家酒店的股权将分别于08、09、2010年注入公司；株洲华天计划于08 年进入，但具体的方式目前尚未确定。

　　●给予“跑赢大市”的评级。根据目前公司各项业务的开展情况——稳定增长的高星级酒店运营业务、扩张的经济型酒店业务以及盈利能力提升快速的光电惯导业务将为公司未来业绩实现快速增长打下良好基础；酒店地产项目的结算更是支撑08年业绩再度实现高增长的盈利来源。目前公司还有较为丰富的项目储备，加上新投入运营的高星级酒店及经济型酒店逐步成熟，有望实现持续性增长。考虑公司08 年增发2800万股，我们预计公司2007、2008、2009 年分别实现每股收益0.50、0.75 和0.93 元，对应市盈率分别为37 倍、25 倍和20倍，在酒店类公司中处于低位，仍具有上升空间。目前我们审慎地给予华天酒店投资评级为： 未来六个月内，跑赢大市