鲁能泰山：重归国有资产整合值得期待

　　兴业证券

　　●山东电力集团是国家电网的全资子公司，07 年净利润17.5 亿元，在国家电网公司系统组织的年度经济责任制考评中连续3 年保持总分第一名的成绩。此次股权变动后，鲁能泰山的的最终控制人为国家电网。国家电网是关系国家能源安全和国民经济命脉的国有重要骨干企业，以建设和运营电网为核心业务。公司经营区域覆盖26 个省、自治区、直辖市，覆盖国土面积的88%，供电人口超过10 亿人，管理员工148.6 万人。截至2007 年末，国家电网公司资产总额13658.5 亿元，净资产5459.5 亿元。国家电网公司资产包括26 个省、自治区、直辖市经营范围内的中央国有电网资产、有关发电资产及其他资产。

　　●鲁能集团本次被国家电网下属的山东省电力集团公司收购客观上造成了新的厂网不分，但其意义在于国资重新取得了对这家山东最大规模企业的控制权。从电力体制改革的整体要求来看，鲁能集团的整体或者大部分发电资产无疑将脱离国家电网下属的山东电力集团，具体采用何种方式、在什么时间则有待于进一步观察。我们认为，从十一五国家电力体制改革的目标可以看出，厂网分开、主多分离是不可逆转的历史洪流。鲁能集团所将要面对的是与国内其他众多电力三产集团一道，成为产权清晰的电力市场主体。

　　●我们还注意到，在报告中提到：截止报告签署日，山东电力集团目前没有在未来12 个月内继续增持上市公司股份、处置本次已拥有的权益以及改变主营业务或对其资产、业务进行重大重组的计划。单纯从文字上理解，我们认为，报告签署日“目前”没有并不表明报告签署日“之后”也没有。我们还注意到，此次股权变动后，鲁能泰山的的最终实际控制人为国家电网，而国家电网并没有作出“目前没有在未来12 个月内继续增持上市公司股份、处置本次已拥有的权益以及改变主营业务或对其资产、业务进行重大重组的计划”的承诺。

　　●另外，根据《关于“十一五”深化电力体制改革的实施意见》以及山东电力的后续计划，山东电力集团将应按照“十一五”深化电力体制改革的有关要求，继续实施厂网分开，主辅分离工作，突出主业，逐步实现“三产”、多种经营企业与主业分离。因此，即使在12 个月内不对鲁能泰山进行重大资产重组，未来山东电力集团还是会按照上述要求进行资产整合的。

　　●此外，山东电力集团承诺在山东电力集团公司作为鲁能集团控股股东并间接控制鲁能泰山期间，给予鲁能泰山或鲁能泰山控股的企业优先购买该等山东省火力发电业务及资产的权利并同时在新业务发展机会上让利于上市公司。这一承诺给上市公司继续收购集团资产壮大电力主业埋下了伏笔。

　　●鲁能集团现有的回归仅仅是深化改革的开始，电力体制改革下一阶段的重点“主多分离”也将轰轰烈烈的展开。从上市公司角度来看，是否隶属于电网企业并不是其持续发展的竞争力所在，也非其价值提升的依据。顺应电改的方向，提高自身装机的质量、完善公司治理才是价值提升的根本。而目前来看，这一切都在向好的方向发展。作为鲁能集团旗下惟一一家定位于煤电一体化的上市公司，公司是鲁能集团煤电一体化的王牌，随着鲁能集团股权的尘埃落定，鲁能集团也将摆脱前期私有化带来的桎梏，我们预期公司未来将得到鲁能集团、山东电力乃至国家电网的持续、稳定的支持。

　　●公司发电资产正不断改善，原有的不良资产都已剥离，公司主业越来越清晰，08 年及以后的盈利前景较为明朗。根据业绩预告，公司2007 年EPS 在-0.093--0.081 元之间，在不考虑后续资产注入预期的前提下，我们预计公司2008 年全年EPS 为0.22 元，按照08 年40 倍P/E 计算，公司合理价格为8.8 元，考虑到集团公司后续的资产注入仍然可期，我们给予公司“推荐”的评级。