冠农股份：受益于罗钾的持续高速成长

　　中金公司

　　●2007 年度业绩主要来自于罗钾的投资收益

　　冠农股份2007 年实现销售收入5.18 亿元，同比增长75.5%；主营业务利润8200 万元，同比增长29.4%；净利润1400 万元，每股盈利0.08 元，实现了扭亏为盈(表1)。公司业绩主要来自于国投罗钾公司的投资收益，罗钾公司2007 年实现净利润为7213 万元，公司获得罗钾的投资收益约1100 万元。公司年报中还提出将以资本公积转增股本，每10 股转增3 股。

　　●国际钾肥价格进一步大幅上涨

　　春节期间国际氯化钾现货价格大幅上涨。其中温哥华离岸价格低端上涨70 美元、高端上涨80 美元，达到325-380美元；俄罗斯离岸价格低端上涨55 美元，高端不变，达到300-400 美元。2 月14 日俄罗斯IPC 宣布从08 年4月起对东南亚地区的粉状氯化钾价格上调至CFR$575/吨，后期调价将做另行通知。

　　中国进口钾肥谈判周期可能会拖长。08 年中国的钾肥进口合同谈判到目前为止还没有任何进展，谈判双方都未对外透露初步的出价情况，由于外方开价很高，预计在政府的要求下，谈判会有拖长的可能。

　　国内价格仍有上涨空间。最近中化化肥港口报价为红钾3050 元，白钾为3200 元，维持稳定；而盐湖钾肥尽管没有公开报价上调，传闻目前60%晶体钾肥预收款价格为3225 元/吨(含运费)，预计公司将在合同谈判确定后出台新价格，界时将采取多退少补的政策。

　　由于硫酸价格和氯化钾价格的上涨，国内硫酸钾企业报价普遍达到4000 元/吨以上，国投罗钾节前上调出厂价200 元/吨，目前粉钾3600 元/吨，粒钾3750 元/吨。

　　●罗钾2009～2012 年持续高速增长

　　2007 年国投罗钾公司累计生产硫酸钾11.06 万吨，销售硫酸钾11.31 万吨，同比增长20.06%。实现销售收入2.2 亿元，同比增长15.79%；实现利润7213 万元，同比增长26.01%。罗布泊120 万吨钾肥投资建设进展顺利，我们预计今年9 月能够顺利投料试车。总概算投资48.27 亿元的项目，截止到2007 年12 月底累计完成投资21.74 亿元，占总概算投资的45%。其中采输卤工程完成年度计划的98%；盐田工程完成年度计划的100%；矿石采输工程完成年度计划的117%；加工厂区工程完成主厂房的105%；热电站工程完成年度计划的118%；哈密办公基地完成年度计划的93%;，外部供水工程完成42%，铁路专用线及仓储工程完成61%。

　　罗钾的二期150 万吨项目即将开工，预计2011 年初能够投产，哈密-罗中的铁路也开建，预计2010 年底有望建成，消除长期的运输瓶颈。罗钾2009～2011 年的硫酸钾产量预计能够达到105 万吨、150 万吨、250 万吨，09 年以后业绩将持续高速增长。从罗钾的卤水和淡水等资源禀赋来看，长期年产能有望达到400 万吨以上。

　　●维持全年盈利预测，维持“推荐”评级

　　我们将2008～2010 年硫酸钾价格假设从原来的3200 元/吨上调至目前的3600 元/吨，将2008 年～2010 年罗钾投资收益上调至7000 万元、 4.71 亿元和7.09 亿元。上调后冠农股份2008～2010 年的每股盈利预测为0.38 元、2.49 元和3.67 元。我们对钾肥价格假设偏于保守，我们认为国内价格仍有上升空间，2009 年量产以后，罗钾的盈利很可能高于预期，冠农股份将长期受益于国投罗钾的持续高速增长，我们维持对冠农股份长期“推荐”评级。