南海发展：经营良好且有潜在利好因素

　　招商证券

　　●自来水业务增长前景良好：南海区共有八个镇，南海发展目前已完全占据了北江以北水务市场，北江以南三镇已占有九江镇，丹照镇和西樵镇是未来扩张目标。北江以北尚有一定增长潜力：里水管网08 年可能铺设完成，有12-14 万立方/日的供水增量，狮山镇小塘08 年约有4 万立方/日实现全年供水(07 年仅下半年供水)。北江以南的扩张进度需进一步加以跟踪观察。预计公司07-09 年自来水业务收入在4.1 亿元、4.9 亿元、5.9 亿元。

　　●污水业务有较大的增长潜力：目前平洲一期已经达到100%处理能力。预计丹照污水处理厂(一期1.3 万吨/日，二期至2.3 万吨/日)08 年8 月建成达产，预计狮山松岗污水处理厂(一期1 万吨/日，远景11 万吨/日)08 年底建成达产。九江污水处理厂一期(2 万吨/日)建成时间不明。目前尚未有信息提示其它镇的污水处理厂扩张的情况。

　　预计公司08 年底污水处理总产可达11.3 万吨/日，预计2009-2010 年可达26.3万吨/日。目前南海区供水规模在130 万立方/日的规模，70%处理目标对应的污水处理市场规模为91 万吨/日，以南海区污水市场65%市场占有率计，公司在南海区的污水处理业务的市场空间为60 万吨/日。考虑到南海区的供水量在自然增长，且南海区所属佛山市作为国家卫生城市，其实际处理率可能大于70%，南海发展在南海区的污水处理市场远景份额可能更高。预计公司07-09 年污水处理水业务收入在2874 万元、4094 万元、6864 万元，远景收入可至2.2 亿元(对应60 万吨/日处理能力)。

　　●垃圾发电业务进度稍慢于预期：子公司绿电公司目前仅300 吨/日垃圾处理规模，原计划至2009 年扩建至2200 吨/日处理能力，由于项目审批进度等因素实际进度要慢于此计划。预计2008 年8 月开始分期的建设1500 吨/日垃圾处理线，建设期18-24 个月，2009 可建成1000 吨/日处理线(2 台炉)，2010 年可全部建成实现1500 吨/日处理线。最后再完成原300 吨/日向700 吨/日的处理线改造。据相关国家环保政策，垃圾发电上网电价要相对基础电价上浮0.25 元/度，即公司的电价理论可从目前的0.55 元/度上调为0.68 元/度(广东基础电价为0.43 元/度)，可进一步提升公司垃圾处理项目的盈利能力。根据调研情况和行业特性，我们预计公司2200 吨/日处理能力完全达产后，毛利在45-55%的水平，收益预期良好。按240“度/吨”垃圾发能力计，加上95 元/吨的垃圾处理费，预计2010 年2200吨/日项目达产后，公司垃圾发电业务收入规模约在1 亿元(另外可能有2000 万/年的“CDM”交易利润)。

　　●存在一些不确定但偏向利好的因素：

　　1、子公司绿电公司有能力参加清洁发展机制(CDM)之二氧化碳排放权交易，按公司2200 吨/日垃圾发电规模估算，交易价值大致在2000 万/年左右，不过公司项目尚未正式启动，所以目前仅是从行业CDM 交易特性进行分析。

　　2、由于历史原因，公司拥有IPO 时办公用地置换所得商业用地280 亩(18 万平方米)土地，此次调研参观了该土地，目前处于空白闲置状态，该地地处狮山镇中心区，周边开发的商品房大致售价在4000-5000 元/平方米。该块土地在公司帐面上目前仅做帐4000 多万，明显低估。以市场价计算，该块土地开发的话，大致可以带来2 亿元左右的增值(约合0.95 元/股)。

　　●07-09 年预期每股收益不变：预计2007-2009 年EPS 分别为0.47 元、0.56 元、0.65 元。

　　●维持“强烈推荐”投资评级：预计公司能持续保持15%成长速度五年以上，但考虑到公用事业长期稳定增长属性，南海发展有较高的相对投资价值。以08 年30倍估值为17 元，我们维持对南海发展“强烈推荐-A”的投资评级。