中海油服：盈利预测超出预期

　　中海油田服务（2883.HK）日前公告2007年盈利预增，按照内地会计准则，初步估计2007年营业收入增长40%左右，纯利增加95%左右。由于内地和香港准则下公司盈利相差很小，而我们原盈利预测是增长73.8%，业绩好于我们和市场的预期。我们推论成本控制较预期好，上调07年盈利预测至每股0.532元人民币。

　　自升式钻井船天数好于预期。公司2007年全年钻井作业天数为5308天，同比上升11.3%；其中自升式钻井船上升10.1%，半潜式上升16.1%。自升式钻井船天数好于我们原预期。钻井业务可用天使用率维持在100%，日历天出租率上升7个百分点。测井、钻井液、定向井、固井、完井和修井业务同比分别变动3.3%、-0.3%、140.1%、42.8%、22.7%和19.3%，略好于我们的预期。船舶服务作业日数同比上升2.4%至24229天，可用天使用率上升0.5%，日历天出租率则下降0.2%，略低于我们的预期。

　　产能扩张计划有增加可能。公司表示2008年资本预算为50亿元人民币，主要用于一艘12缆物探船、一艘深水工程勘察船、两艘350英尺钻井船、两艘Liftboat、四艘200英尺钻井船、三套陆地钻机、18艘备用船、3+1艘驳船、两艘深水三用工作船、LWD和VSP等测井设备、连续油管和压裂等油田增产设备等项目的建造和购置。公司还将启动16艘近海工程支持船、购置海底电缆设备等项目。新增产能计划比原来披露再有增加。公司在现有扩张计划下，现金流仍十分充足。如购并扩张难以实现，我们预期产能扩张计划再有增加可能。

　　加强海外业务，进入深海、陆上领域。母公司将建造3000米的深水半潜式钻井船，2010年建成后公司将租用发展深海领域。相应公司将建造2艘深水工作船和1艘深水地震船。合资建立的“Atlantis”探索深水领域技术，使用第三代半潜式钻井平台，未来可提升钻井能力至1500米水深左右。另外，公司年底与利比亚一家当地钻井公司合作赢得了4台陆地钻井服务合同。陆地钻机业务作为新的收入增长点，在国内也有突破。2007年12月18日，第一台7000米陆地钻机COSLLR7001已在甘肃省环县开钻一口6，000米高难度勘探探井。同时公司不断强化一体化服务和国际化营运。海外业务现占比例为18.1%，预计2009年上升为占25%。

　　未来钻井船日费还有上升空间。07上半年钻井船平均日费上升34.3%至82836美元/天，其中自升式上升37.4%至68235美元/天，半潜式上升29.2%至141746美元/天。船队平均日费为1.24美元/千瓦天，同比上升34.8%。公司日费与国际市场仍有差距，未来几年可逐渐回升至接近国际市场的水平。预期07和08年国际市场日费升幅较小，假设07年公司升幅为20.69%，按07年底国际市场的统计数据，我们08-09年公司日费年升幅假设为17%。

　　成本控制仍有挑战。07上半年经营支出上升25.5%，低于我们的预期。其中物料及其他服务消耗增长35.24%至10.37亿元人民币。由预增数据可知07年成本控制良好。但考虑国内生产成本持续上升，行业也面临建造材料、建造成本、人力成本的上升，因此未来成本控制仍有挑战。

　　08-09年行业景气仍可维持。统计数据显示，07年行业维持景气，由于08-09年原油价格比原预期上一台阶，给上游生产商勘探和生产开支的提升提供支持，考虑产能的扩张，我们预计08-09年行业景气仍可维持。由于国内原油消费不断增长，对外依存度不断上升，中国近海油气勘探开发活动将持续活跃，因而钻井船服务需求强劲，公司可继续受益。公司主要客户中海油2008年资本开支计划为52.4亿美元，将上升43.7%；勘探井上升32.3%至86口以上，二维地震数据上升142.65%至33000公里，三维地震数据上升172.33%至12000平方公里。同时加强深海勘探。2006-2010年产量年复合增长为7%-11%，未来几年将有20个项目投产。

　　未来投资机会体现在产能增长的实现和业绩超预期。公司07-09年盈利预测分别为每股0.532、0.691和0.778元人民币。预计06-09年公司纯利年复合增长为45.80%，06-09EPS年复合增长为40.18%，支持采用PEG方法估值。加上2011年进入深海领域后，增长有持续趋势。但公司庞大的产能扩充计划和发行A股已反映进入股价，未来投资机会主要来源于产能增长的逐步实现和业绩超预期。

　　目标价17港元，投资评级为“收集”。考虑到近期市场估值水平下移，我们下调目标价至17港元，相当于07-09年市盈率29.89、23.03和20.47倍，市净率3.79、3.59和3.14倍；07-09年PEG为1.1。公司基本因素良好，维持投资评级为“收集”。