关注零售业三大子行业投资机会

　　中投证券 兰飞燕

　　总体而言，城乡居民收入快速增长、城市化进程加快以及消费升级共同推动着我国零售行业的持续快速发展，而社会保障力度的加大、就业人数的持续增加使消费者信心指数维持稳定，温和通胀更有利于刺激居民的消费意愿、提升行业景气度，从而使持续增长更加明确。我们给予零售贸易行业“看好”的投资评级，看好百货子行业、家电连锁业和超市三个子行业的投资机会。

　　温和通胀预期利好行业

　　07年1-11月份，我国社会消费品零售总额达80195亿元，同比增长16.4%，比上半年及上年同期分别加快0.7%和2.6%，继续保持了快速增长的态势。07年前三季度消费、投资、出口对经济增长的贡献率分别为37.00%、41.6%和21.4%，07年上半年则分别为36.50%、39.6%和23.9%，值得注意的是，消费对经济增长的贡献度有所加大。而居民收入的增长是推动社会消费品零售总额增长的最重要因素，07年以来城镇居民收支增长较快，前三季度城镇居民人均收入10346元，同比增长17.6%，扣除物价上涨因素同比增长了13.2%，增幅创10年来最高水平。另外，消费者信心指数总体上也维持了一个稳定的状态，就业人数持续增加和社会保障力度的加大增强了消费者的信心指数，07年前三季度城镇累计新增就业人数达到920万人，超过了全年新增900万人的目标。

　　07年1-11月份名义消费大幅增长，由06年的13.7%增长到16.4%，而实际消费增速仅达到12.7%，略高于06年同期0.1%，可以看出我国的通胀压力有所上升，但并未使居民形成稳定的通胀预期。但在07年10-11月份非食品类价格已开始上涨，PPI也出现大幅上涨，我们认为08年上半年通胀水平将会持续在6%以上，这无疑将使人们形成稳定的通胀预期。短期而言，通胀会使居民的实际购买力受损、消费意愿下降，一旦居民形成稳定通胀预期的可能性在增加，则会不再推迟消费预期，消费愿望将被激发，这会使08年的实际消费增速(扣除物价因素后)出现上升。温和通胀预期会使居民在耐用消费品与非耐用消费品上支出都会增大，即出现“高通胀、高消费”的局面。

　　百货 “题材”丰富

　　随着居民收入的提高、消费升级的持续，我国百货业将呈加速发展态势，根据Euromonitor预计，我国百货业的销售额将从2005年的3970亿元增长到2010年的6850亿元，复合增长率超过12%，远高于2000-2005年的9.5%的复合增长水平。百货商场目前是品牌商品、奢侈品的重要销售渠道，在百货商场的总销售构成中，金银珠宝、化妆品和服装占到总销售额的2/3以上。在主导产品旺盛的市场需求背景下，百货行业未来几年的持续发展值得期待，相对于以主要经营日常消费品的超市、大卖场而言，百货业将成为消费升级背景下的主要受益者，百货业以销售品牌商品为主，销售毛利率与销售净利率要明显高于超市及家电连锁业态，未来百货企业的销售毛利、销售净利率仍将有较大的提升空间。

　　在目前沪深A股市场上，以百货店为主业的零售上市公司几乎都在所在城市的核心商圈中的黄金地理位置并拥有自有产权的物业。从投资角度看，这些商业物业给百货类公司提供了较高的投资安全边界、为公司价值提供了支撑。相对于超市而言，国内百货业的竞争环境相对缓和，一个城市的商圈在形成之后很难被轻易替代，而品牌效应在百货业中也体现明显，事实上国内百货零售业正日益发展为技术、资金密集型行业，行业进入壁垒在零售各子行业中最高。此种背景下，我们建议关注零售市场集中度提升中的最大受益者，即一线百货零售商，如百联股份；同时关注资产注入、并购整合带来的投资机会，如银座股份、鄂武商，以及管理改善带来的盈利增长机会，如合肥百货。

　　家电连锁 进入黄金发展期

　　随着我国经济的持续发展，家电市场及消费电子产品的市场容量未来将继续保持相对稳定的增长。根据北京中怡康时代市场研究公司的数据，06年国内家电及消费类电子产品市场总规模约为6500亿元，07年上半年达到3695亿元、同比增长12%，根据相关分析，未来5年内，我国家电及消费电子市场销售规模仍将保持约15%的增长速度，到2010年市场容量将达到约11000亿元。

　　近年来，在家电零售领域连锁业态迅速崛起，使得整个零售业在现代家电生产流通体系中日益体现出重要的地位，在家电销售渠道中连锁业态呈现出旺盛的生命力。目前我国家电及消费电子行业在不同品种、不同城市的连锁化率有所不同，某些一线城市的连锁化程度高，目前可以达到40-50%的水平，而二、三线城市由于消费习惯影响等因素，连锁化程度低。另外大家电的连锁化程度相对高，而对于手机、数码、电脑等3C产品来说，其销售业态分散度较高，主要是专卖店和运营商销售终端，而苏宁、国美两家合计的3C产品销售额占整体3C市场销售比例仅约10%左右。

　　总体而言，我国目前家电连锁化率还很低，未来发展空间巨大。02-03年我国家电销售连锁化程度不到10%，按照06年销售额估算，国美(含永乐)、苏宁、大中、五星电器等专业家电连锁企业销售额在1000亿元左右，占06年家电、消费电子总市场规模6500亿元的比例仅约为15%。未来如果我国家电及消费电子市场规模按照15%的年增长率，我国家电零售终端的连锁化率按照每年5%的速度提高，那么未来4年我国家电连锁零售业的销售额复合增长率可以达到约39%。我们建议关注高成长仍然持续的苏宁电器。

　　超市 内外资竞争激烈

　　国内超市业面对着欧、美等外资的大规模扩张及强势并购的压力，竞争环境异常激烈。06年家乐福新开33家店，沃尔玛新开15家店，麦德龙新开6家，以经营大型超市为主的11家外资零售商新开店铺数量超过100家，超过了上年同期水平，其中11家以经营大型超市为主的外资企业共经营567家大型超市，比05年增加了102家门店，单店销售规模为2.15亿元，同比增长5%，大大高于国内同业店铺的销售。

　　与外资品牌超市的强势扩张相反，国内超市在04年跑马圈地后，近年来由于过于重视规模而忽略管理造成外地门店亏损等诸多问题逐步显现，我们建议关注调整转型期的资产型公司，如友谊股份。