供应偏紧 焦煤子行业仍具投资机会

　　长城证券 赖礼辉

　　07年前11个月全国原煤产量为21.99亿吨，同比增长8%，预计全年煤炭产销量在25亿吨左右，供求基本平衡。而冶金煤由于受下游需求强劲以及山西生产焦煤的小煤矿关停的影响，焦煤从07年下半年开始出现供应偏紧，预计这一趋势还将持续。

　　受国际原油、煤炭等能源价格影响，国内煤炭价格近期均纷纷走强。动力煤方面，大同动力煤坑口价从07年初的254元/吨上涨到12月的290元/吨，上涨了14%，秦皇岛大同优混平仓价走势稍弱些，07年以来的涨幅为9%。而山西柳林4号焦煤更是从年初的350元/吨一路上涨到目前的610元/吨，涨幅最大，达到69%，焦煤的上涨主要受供应偏紧以及焦煤下游焦炭和钢铁行业需求强劲的影响。我们判断煤炭行业仍处于景气周期中，值得长期看好，但短期内由于市场对周期性影响的担忧，整个煤炭板块估值水平可能继续提升并将面临上行压力，另外，资源税、三项基金等其他成本完全化改革政策措施出台时间不明朗，以及08年煤电联动等影响到国计民生的政策是否能得以实施等，基于上述因素我们给予整个行业“谨慎推荐”的投资评级。

　　供求总体基本平衡

　　近年来煤炭需求增量主要来自于电力、钢铁和建材行业。煤炭的四个主要下游行业为火电、钢铁、建材和化工，2006年这四个行业消耗的煤炭占全国煤炭总消费量的80%，其中电煤更是占到了50.3%。近年来全国煤炭消费增量中有90%以上来自于火电、钢铁和建材三大行业，其他行业煤炭消费量增长较为有限，甚至略有下降，虽然这些行业的产量基本还是处于上升通道，但单位煤耗的下降使得其煤炭消费量增速低于产量增长增速，我们预期其他行业08年的煤炭需求保持现有水平。

　　由于经济增速预期放缓、国家严控“两高一资”产业的增长，我们预计08年电量需求将会放缓，由此预期电煤需求增速在5.5%左右，需求增量3000-9000万吨，电煤总需求在13.7-14.3亿吨之间。同时预计08年钢铁行业对冶金煤的需求增速在7%左右，增量约为2000-5000万吨。

　　尽管存在08年经济放缓的预期，但只要中国经济增速不出现大幅下滑，08年下游行业对煤炭的需求仍将保持增长，但增速将低于07年，其中火电、钢铁和建材行业的需求增长将基本决定煤炭的总需求增长。按照不同情景分析，预计08年煤炭需求增长额在6000-15000万吨之间，全年煤炭需求预测中值在26.5亿吨。

　　从供给方面来看，小煤矿的整顿将抑制煤炭产量增速。预期2008年全国新增煤炭产量在1.8亿吨-2.0亿吨之间，增速约为7.5%，实际产量在27亿吨左右。因此，08年煤炭供给总体上仍基本平衡，但优质动力煤和冶金煤(主要为焦煤)供应将偏紧。

　　看好焦煤行业

　　就焦煤而言，焦煤需求将沿着钢铁—焦炭—焦煤产业链而增加，预计07年国内焦炭消耗和出口共将达到3.24亿吨，而08年焦炭表观消费量的合理预期将达到3.45亿吨，分别同比增长11.6%和6.5%。

　　07年前11个月，国内焦炭产量为2.98亿吨，同比增长17.6%，预计全年将达3.26亿吨，增长16.4%。而与煤炭一样，焦炭行业目前也处于关停小土焦、淘汰落后的机焦与新增焦化产能并举的局面，受07年焦炭价格上涨幅度较大的影响，我们认为08年焦炭的产量仍将保持相对较快速的增长，预计焦炭产量和焦煤需求增速将在7-10%之间。

　　2006年全国炼焦烟煤总产量为9.6亿吨，其中山西、山东、黑龙江和安徽等省份所产焦煤比重大于对应省份原煤产量占全国产量比重。而07年山西是全国关停小煤矿最多的省份，全省煤矿总数量由原来的5000多处减少到目前的3200多处，并计划到2010年进一步减少到2500处左右。山西省小煤矿的关停直接影响了全国焦煤的供应，从07年下半年开始，山西省的焦煤供应出现紧张，预计08年这种趋势仍将延续。

　　此外，在2008年度煤炭产运需衔接会上，煤炭供需双方对来年的合同价格谈判顺利，其中重点合同电煤(优质动力煤，热值大于4500大卡)价格相比去年上涨额度在30-40元/吨之间，上涨幅度约为10%，焦煤上涨的幅度更大，达到20%左右，上涨额度达100-130元/吨。合同价的大幅上涨表明市场对08年煤价走势持乐观态度。

　　对于焦煤，我们认为除受到成本增加的影响外，价格上涨的最直接原因是供求不平衡，08年焦煤供应还将维持07年下半年以来的偏紧局面，同时山西省原来生产焦煤的小煤矿关停之后，西山集团等大型焦煤企业市场份额的增加提升了其价格谈判能力。而下游行业焦炭价格处于上升通道，为焦煤价格的提升打开了空间。对焦煤(主要指焦精煤)而言，由于本次合同价上调幅度较大，不仅可完全覆盖成本增加，而且在合理的预期下，焦煤的吨煤盈利能力将提升，吨煤EBITDA有望增加20-40元。