三条主线引领航运业投资方向

　　中原证券研究所 高世梁

　　“国货国运”政策大幅提高我国石油、铁矿石的“国运度”;国内航运企业纷纷加大运力投放力度，期望在政策保障情况下，获得更多的业务量和市场份额;资产注入和行业整合为企业带来跳跃式的发展。考察这三方面的综合影响，我们给予航运业“强于大市”的投资评级。

　　干散货供需基本匹配

　　国际干散货航运贸易量中，铁矿石和煤炭运输无论是在运量还是增量方面均占据非常重要的地位。06年在全球干散货28.2亿吨运量中，铁矿石和煤炭运量占了51.36%，铁矿石和煤炭运量增量占据全球干散货增量的61.69%。

　　

铁矿石方面，中国是国际铁矿石贸易主力军。由于国内钢铁企业对铁矿石的强烈需求，中国成为全球最大的铁矿石进口国。06年我国进口铁矿石3.26亿吨，同比增长18.43%，铁矿石进口量占全球铁矿石贸易量的45.21%,进口增量占全球铁矿石贸易量增量的85%，占全球干散货贸易量增量的33.12%。

　　中国是全球最大的钢铁生产国和消费国.06年中国粗钢产量为4.23亿吨，增长19.7%，占全球产量的33.8%。粗钢表观消费量占全球消费量的30.98%。我们发现，我国钢铁产量和铁矿石进口量呈现高度的正相关性，未来中国钢铁行业的快速发展将保证我国铁矿石进口量的稳定增长。预计07、08年我国粗钢产量分别为4.8亿吨和5.3亿吨，同比增长14%和10.4%，铁矿石进口量为3.7亿吨和4.1亿吨，同比增长13.5%和10.81%。

　　煤炭方面，对于“高耗能、高污染、资源性”产品出口的限制，使得中国对煤炭出口开始征收关税，导致煤炭出口数量急剧下降，07年开始我国从原来的煤炭净出口国变成了净进口国。中国在煤炭市场的角色转变，使得中国煤炭进口量呈现跳跃式增长。06年我国煤炭进口量为3825万吨，增长46.16%，07年前三季度为3861万吨，同比增长47.6%。其次，引起其他主要煤炭进口国的进口渠道改变。在中国减少煤炭出口后，亚洲主要煤炭进口国(日本、韩国)更多的转向澳大利亚进口，在澳大利亚港口产生严重的压港现象后，这些国家又把需求转到更远的南非、加拿大和哥伦比亚，造成煤炭航运周转量大幅增长。总的来说，“中国因素”仍将主导全球干散货市场需求，预计未来市场将保持5%左右的稳定增长速度。

　　由于市场火爆，极大地提升了航运企业建造干散货船的热情。根据Clarkson统计，07年年初新船订单量占现有总运力比重仅为22%，而到9月1日，订单总量已占现有总运力的45.2%。不过，由于目前造船厂船台爆满加上建造周期，这些新增订单中大部分运力将在09年以后才能逐步交付。

　　从目前市场供需关系情况来看，基本保持匹配状态。不过由于受到港口塞港、运距拉长等因素影响，有效运力略显不足。我们预计，08年市场运力投放量仍不能满足需求，干散货市场将保持高景气度。但09年以后，随着大量运力交付，市场可能产生反转走势。

　　油轮运输有望好转

　　07年全球原油日均需求量为8570万桶，同比增长1.2%。虽然对于全球经济放缓的担忧以及高油价等因素影响需求，但我们预计未来全球原油需求仍能保持平稳增长。根据国际能源机构(IEA)最新预测表明，08年全球原油日均需求量将达到8770万桶，同比增长2.3%。

　　由于产油国和需求国地理位置的差异，全球原油贸易量增速一直领先于需求增速，而中国又是全球原油贸易的主力。国内经济的高速发展使得中国对于原油进口的需求逐年上升。06年我国共进口原油1.45亿吨，同比增长14.5%，原油进口增量占世界原油贸易量增量的34%。未来，国内经济高速发展及国家石油战略储备的需要使中国在全球原油运输市场上的地位愈发重要。

　　相比需求的平稳增长，近年来油轮运力投放过快。以VLCC为例，预计07年全球将有31艘VLCC、08年将有40艘VLCC投入运营，到2010年底前，共有171艘新VLCC交付使用。不过，单壳油轮在2010年前的逐步退出将有效地平抑新增运力的投放。06年底全球还有161艘单壳VLCC正在运营，未来这些船只将拆解退役或改造为其他船型。随着单壳油轮的退出，油轮供给增速可能有所放缓。

　　从04年开始，国际油轮运输市场就呈现出供过于求的景象，导致油运市场长期低迷。不过，我们预计单壳油轮的逐步退出将成为市场的转折点，预计09年后(最快08年下半年)市场将有可能走出反转行情。

　　集装箱航运需求快速增长

　　以中国为代表的亚洲新兴市场经济高速成长构建了亚洲出口航线的繁荣，也带动了国际集装箱航运市场的快速增长。国际集装箱贸易量已多年保持10%以上的增速，而亚洲出口航线(主要是亚欧航线)更是表现抢眼。根据远东班轮公会最新统计表明，07年上半年远东—欧洲航线西行运量同比增长21%，其中到达地中海地区的货量增长24%，而至北欧地区货运量增长19%。

　　虽然，

人民币升值、中国调整出口退税政策等因素一定程度上抑制了中国出口增速，但以中国为代表的亚洲新兴市场经济的长期稳定增长仍将是支持国际集装箱航运市场需求保持两位数增长的长期因素。

　　前几年的集装箱订单产生的新增运力逐步释放，造成国际集装箱航运市场运力供给大幅增长，06年达到了顶峰。虽然07、08年仍然是运力快速投放周期，但预计增速将有所放缓，保持在12%—13%左右。

　　国际集装箱运输市场供求失衡局面在06年达到高点，不过随着市场将热情转移到建造干散货船上以及集装箱船运力释放逐步下降，预计未来市场供求缺口将逐步缩小。

　　转嫁高燃油成本

　　由于受到地缘政治紧张、天气因素影响、OPEC产量释放有限、美元贬值、国际炒家炒作等因素影响，国际原油价格在经历了上半年平淡表现后，下半年如脱缰野马，呈现大幅上升走势。目前国际原油期货价格已经逼近100美元/桶，创历史新高。

　　船用燃油价格走势和原油价格走势高度趋同。虽然由于年初基数较低，新加坡IFO180价格同比06年涨幅并不大，但我们预计，08年

国际油价将居高不下，船用燃油价格均值也将有较大增长。

　　燃油成本一般占航运公司总成本的30—40%左右，油价大幅上升将影响到其盈利能力。但是，和航空公司不同，航运公司具有更强的转嫁油料成本能力。由于水运在国际贸易中的不可替代性，航运公司往往可以通过提升运价将油价上涨压力转嫁给下游货主。所以，燃油成本上升虽然是制约航运公司盈利能力的一大因素，但并不构成致命威胁。

　　行业整合大势所趋

　　在《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》中，明确了国有经济要对航运业等七个重要行业保持绝对控制力。同时，也表明了将央企重组并形成国际性大型企业集团的态度。

　　在提升我国航运企业国际竞争力、保障我国运输安全的背景下，未来五大航运企业整合将为大势所趋。虽然目前没有重组的具体方案，但可以认为，行业整合将是未来航运类上市公司的最大看点。