天津港：成长中的综合物流大港

　　广发证券

　　●收购集团资产提高公司盈利能力

　　根据前期公告，公司拟向天津港集团发行2.26 亿股股票，用以购买集团拥有的码头资产及主要辅助资产。根据公司测算，待收购资产预计2008 年净利润为56136 万元，与此次收购总价41.05 亿元配比后，得出资产收益率为13.68%，高于公司2006 年的净资产收益率11.96%。

　　●集团优质资产拓宽下一步资产注入空间

　　根据集团承诺，新建、运营码头项目时，公司拥有优先投资权和收购权。从天津港集团的承诺中可以看出天津港在集团战略中的核心定位，未来天津港集团将通过持续向公司注入资产以达到整体上市的战略目的，从这个角度看，天津港还仍有资产注入预期。除了在建的30万吨原油码头工程外，目前存在预期的还有天津港集团拥有的干散货物流中心和集装箱物流中心，如果考虑到2010年天津港区面积将达100平方公里的话，未来资产注入空间将更为广阔。

　　●集装箱和煤炭是未来盈利增长的主要贡献货种

　　根据天津港整体规划，保守预计到2010 年，整个港区的集装箱吞吐量将突破1000万TEU，未来随着东疆保税区的封关运作以及北港池三期的投产，天津港的集装箱吞吐量将进入快速增长阶段。此次顺利收购集团资产后，神华煤码头也将是公司的主要增长点，预计未来3 年神华产量每年将增加至少1600 万吨，以80%的下水量测算，每年新增下水量在1300 万吨左右，这一部分增量将主要将通过天津港下水。

　　●评级

　　我们看好公司的长期发展前景，以及未来的资产整合预期。比较A 股港口上市公司及天津港发展的估值水平，我们认为天津港的估值区间为[25.64 元-30.80元]，给予“买入”评级。