商业城：显著的估值洼地

　　申银万国

　　●商业城物业价值RNAV 为17.51 元。公司拥有23.53 万平米的商业地产，包括商业城主楼、办公楼、铁西百货、安立置业大楼和日神置业大楼，均地处沈阳核心商圈。按1.50 万元/平米保守价格计算，商业物业市值39.25 亿元，折合每股RNAV 17.51 元。

　　●持有的盛京银行每股价值达6.26 元。公司持有1.2 亿股盛京银行股权，每股含0.67 股盛京银行

股票。预计盛京银行08 或09 年将可能实现IPO，按净资产计算的盛京银行股权每股价值为6.26 元，市值11.16 亿元。

　　●国退民进，谁是未来的大股东？沈阳国资委已明确商业城属于国退民进的范围，已经在为商业城引进战略投资者。大股东商业城集团06 年初持股50%以上，经6 次减持拍卖后目前仅持有18%的股权，未来谁将主宰商业城，预计08 年可能将有结果。

　　●保守预计07～09 年实现EPS 分别为0.02 元、0.06 元和0.359 元。我们将根据引进战略投资者和各项目的营业进度，来调整盈利预测。

　　●公司资产价值23.77 元，建议“增持”。公司持有

商业地产价值每股17.51 元，持有盛京银行股权每股6.26 元，从资产重估角度，公司合理股价至少为23.77 元，首次建议“增持”，不排除未来催化剂出现上调评级至买入的可能。风险较高，主要来自公司改制进程依然有不确定性。