中远航运：未来成长路径清晰

　　国泰君安

　　●公司计划发行认股权和债券分离交易的可转换债券议案的主要内容：本次拟发行的分离交易可转债不超过人民币10.5 亿元，每张债券的认购人可以无偿获得公司派发的一定数量认股权证。本次分离交易可转债总额的60%向原股东配售。认股权证的存续期为18 个月。

　　●发行认股权和债券分离交易的可转换债券对公司影响积极：此次募集资金项目用于公司两艘半潜船和4 艘多用途船建造。2 艘半潜船和4 艘多用途船将在2009 年逐步进入公司。公司保守预计两艘半潜船贡献利润1.3 亿元，乐观判断下可能达到4 亿元；4 艘多用途船年贡献利润5500 万元，乐观判断可能达到1 亿元。最重要的是，我们可以看到公司2009 年以后运力投放将带来业绩增长。

　　●8 月经营数据仍反映公司良好的经营状况：在运力没有提升状况下，1-8 月载重率上升带来了1-8 月周转量同比8.6%的增长，这反映出公司所处行业的供需状况好转的趋势；1-8 月燃油单耗同比下降7.2%，有利于燃油成本的控制。

　　●公司的成长性可以看到2010 年：公司未来业绩增长来自于三个方面：

　　·07、08 年公司业绩增长主要来自于全球干散货市场的景气回升；(2007 年1-8 月BDI 指数同比增长100%以上)

　　·预期2008 年公司可能收购广远集团的木材船和沥青船，我们判断资产注入可以带来业绩的增厚，同时也是股价中期上涨重要驱动因素；

　　·2009-2010 年公司业绩增长来自于运力投放。公司07、08 年没有运力投放，正在建造的2 艘5 万吨级半潜船和12 艘多用途船将在2009 年进入公司。2009 和2010 年运力增长将带来业绩的增长。

　　●维持公司增持评级，短期看股价上涨空间有限，长期看好公司。我们在8 月30 日发出的行业报告《航运行业景气回升，吸引力增加》中推荐三家航运股，而中远航运是排在我们推荐顺序中的第二名。我们预测公司2007、2008 年业绩分别为1.2 和1.35 元,这个预测我们认为是比较保守的。公司认股权证行权价格没有确定，因此公司在没有完成分离交易可转债发行之前，并不希望股价上涨。公司方面可能会出一些负面因素来抑制公司二级市场表现。我们判断在没有完成分离交易转债之前，股价上涨空间有限。长期看，我们判断公司在2008 年初顺利完成发行分离交易可转债之后，公司将有动力释放公司业绩，同时2008 年集团资产注入、干散货市场的景气度都支持公司股价继续上涨。维持公司增持评级。