中国远洋：干散货资产注入方案好于预期

　　国泰君安

　　●公司公布干散货资产注入方案,方案主要内容为:拟收购资产为中远集团的散货资产,为中远散货公司100%股权,青岛远洋运输公司100%股权,深圳远洋运输公司41.52%股权、中远香港集团持有的干散货资产;拟发行股本总数为不超过12.97 亿股，分两次发行，第一次是向中远集团定向发行，发行价格为18.49 亿元，第二次发行向特定投资者发行，发行方式为竞价，发行价格不低于18.49亿元。

　　●方案好于我们的预期。主要体现在两个方面，一是拟收购资产评估价值低于我们的预测，使得发行股本减少，因此提高了收购后的EPS。公司公告中对于拟收购资产的评估价值为346 亿元，低于我们先前判断的数值，减少了增发的股本；二是公司实际上采取了股权+现金方式收购，也降低了股本发行数量。公司计划发行不超过12.97 亿股，不够收购资产部分用现金或金融机构贷款方式。如果第二次发行价格为25 元的话，则公司现金或债权收购的规模在78 亿元左右。预测收购完成后2007 年净利润为120.2 亿元，这个数字与我们预测的123 亿元基本吻合。按照收购完成后的净利润和总股本简单测算出来，收购完成后公司的EPS 为1.17 元。

　　●收购对公司的影响体现在两个方面：一是收购干散货资产能够降低公司业务的周期波动性，我们可以看出，航运市场的三大业务：集装箱、干散货和油轮运输业务周期性并不完全相同，不同业务的结合可以降低其公司业务波动性；二是最直观的影响是能够增厚公司业绩。公司预测完成收购后，2007 年净利润为120 亿元，同时拟增发不超过12.97 亿股，按照上述数字计算出来2007 年EPS 为1.17 元。我们认为这个数字应该是偏保守的，按照现在干散货市场的行情，我们判断2007 年干散货资产净利润将在120 亿元左右，加上中国远洋现有业务利润，乐观预期下，公司收购完成后净利润在140 亿元左右，乐观判断EPS为1.37 元。

　　●长期看好公司的发展：我们在报告《中国远洋：航运市场的领导者》中分析了投资中国远洋的逻辑。我们仍强调，长期看好公司的发展：持续的资产注入预期将带给公司到2010 年以前的成长性，预期未来公司可能收购集团油轮运输资产；集装箱运输业务回升有助于提升业绩；干散货资产注入提升公司价值，带来业绩的增厚。

　　●维持增持评级，目标价格提高到35 元：干散货资产注入方案好于我们的判断，预计收购完成后2007 年公司EPS 保守为1.17 元，同时可比较公司中海发展、中远航运估值水平继续提升，因此我们提高公司的目标价格到35 元。