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　　海通证券 戴志锋 刘瑞

　　综合金融平台和清晰战略驱动公司未来发展。随着我国经济增速放缓，经济结构转型以及金融体系改革的深入，银行作为资金批发商的角色会逐渐弱化，将更多扮演客户的金融顾问和财富管家的角色。相较同业，交通银行拥有最完善的综合化金融平台，使其在行业转型过程中取得先机；此外，公司“两化一行”战略在结合自身特点的基础上明确了未来发展方向。

　　资产定价能力有改善空间，负债结构有利于缓解降息冲击。在资产端，交行的客户结构正逐渐向小微企业和零售客户下沉，并且已经收到积极效果，生息资产定价能力明显提升。我们认为其资产结构仍有较大改善空间，从而保证其资产收益水平。

　　在负债端，交行的储蓄和活期存款占比低，但中短期我们将面临一个降息周期，交行的负债结构更有利于在降息周期中保护息差。而从长期来看，随着交行理财银行战略的深入，负债结构也会逐渐得到改善。

　　综合性金融平台和清晰的战略定位推动中间业务收入快速增长。公司常规类手续费收入占比高，尤其是银行卡收入占比达到32%，高于四大国有银行。这使得交行的手续费收入具备更加稳定的基础。在融资类业务方面，投行业务出色，并且借助其综合性金融平台优势以及清晰的战略定位未来将带动起中间业务收入保持快速增长。

　　成本控制能力出色，资产质量稳定。2011年交行成本收入比为29.6%，在所有上市银行中仅高于北京银行，显示出其出色的成本控制能力。近年来，交行不良生成率逐年降低，尤其是2011年在行业不良率开始出现反弹的背景下，交行的不良生成率则出现负增长，体现了较高的风险管理水平盈利预测与投资建议。我们预计公司2012-2013年EPS分别为0.77元和0.80元，对应2012年PB分别为0.90倍和0.78倍。目前交行的估值安全边际较高，经营稳健；具备行业最为完善的综合金融平台，在利率市场化和金融脱媒的大背景下，有较大发展潜力；“两化一行”战略清晰，如果未来能保持较强战略执行力，其盈利能力和估值将有较大提升空间。给予“增持”评级，目标价5.68元，对应12年1.1倍PB。

　　主要不确定因素。宏观经济大幅下滑。

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