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　　海通证券 陈美风 蒋科

　　1、银行IT投入的持续性较强，未来市场竞争加剧有望增加软件和服务投入力度。银行IT系统是其生产系统，IT投入具有较强刚性，投入的持续性较高；目前我国银行业的IT投入占比仍较低，未来有较大提升空间；随着利率市场化进程的逐步推进，银行间竞争加剧，有望提升银行IT投入中的软件和服务占比。

　　2、核心业务系统市场平稳增长，中小银行是需求增长的主要推动力。核心业务系统是银行业在IT解决方案市场的主要投资点，未来有望保持平稳增长；随着农村金融机构改革的推进，农商行和村镇银行数量持续增加，来自中小商业银行特别是农商行和城商行的需求将是核心业务系统市场发展的主要推动力。

　　3、公司在核心业务系统上实力较强，未来有望向外围业务系统不断延伸。公司是我国银行IT解决方案市场的领先企业之一，我们认为公司主要的竞争力在于：(1)在核心业务系统市场有较强实力；(2)客户数量的不断增加。我们认为公司未来主要的成长逻辑在于农村金融机构改革催生新的核心业务系统需求，同时，凭借在核心业务系统上建立的竞争优势，有望向外围业务系统不断延伸。

　　4、首次覆盖给予“增持”评级。我们预计公司2012～2014年EPS分别为0.87元、1.07元和1.31元，年均复合增长率约为22.6%。目前公司股价对应2013年动态市盈率约为23倍，考虑到公司今后几年业绩有望保持稳健增长且较具发展潜力，我们首次给予“增持”投资评级，6个月目标价为21.75元，对应约25倍2012年市盈率。公司股价的催化剂可能会来自新的核心系统项目中标和后续定期报告验证业绩持续增长。

　　内容：

　　1.银行IT投入持续性较强，软件和服务投入力度有望加大银行业务的特点，是在海量数据环境下高效、安全的交易处理，这必须依赖信息系统的支持才能实现。因此，银行业的信息系统是银行开展业务的必要条件，是银行的生产系统，从而使得银行在IT投入上具有较强刚性。根据IDC的研究，2011年中国银行业整体IT投资规模为687亿元，较2010年增长了12.4%。但从IT投入占银行收入的比重来看，则仍有较大提升空间，2010年我国银行业IT投入占银行收入比重仅为2.4%，而美国银行业IT投入占收入比重则达到6.5%。

　　从中国银行业的IT投入结构来看，硬件投资占比为66.1%，软件和服务的投资合计占33.9%，而美国银行业软件和服务的投入占比则超过70%，中国银行业软件和服务的投入比重偏低。我们预计随着利率市场化进程稳步推进带来银行间竞争的加剧，同时银行IT基础设施的大规模建设基本完成，未来银行业对IT服务和软件的投入比重有望得到显著提升。

　　2.核心业务系统市场平稳增长，中小银行是需求增长的主要推动力按IT系统所属的业务类别进行划分，银行IT解决方案可以分为核心业务系统和外围系统两部分，其中核心业务系统是银行的交易处理系统，在银行信息化建设中起基础性作用，是银行整个IT系统的核心；外围业务系统则包括信贷操作系统、信用卡系统、网络银行系统、客户关系管理系统、商业智能系统等，系统种类较多且随着银行业务扩展而不断增加，投入增速快于核心业务系统。根据IDC的研究，我国银行核心业务系统市场规模为22.6亿元，同比增长约17.8%，保持稳健增长态势。

　　由于大型商业银行的核心业务系统建设起步较早，目前已较为成熟，现阶段主要是围绕已有系统做更新和调整，而不会更换新系统，因此，我们核心业务系统市场的增长动力主要将来自于中小银行特别是城商行和农商行。

　　自2008年银监会第二轮农信社改革方案启动以来，农村商业银行、农村合作银行正在成为农信社转制的主要方向。目前，农村金融机构改革已初见成效。根据IDC的统计，2008年至2011年，我国农村信用社的数量从4965家减少至2265家，农商行数量则从22家增加到212家，农村合作银行数量从163家增加到190家，村镇银行数量从91家增加到635家。农村信用社转制为农商行后，将参加银行市场的竞争并被允许开展更多中间业务，对升级改造核心业务系统的需求较为旺盛，此外新型农村金融机构如村镇银行的大量成立，也有可能会带来新的市场空间。

　　3.公司在核心业务系统上实力较强，未来有望向外围业务系统不断延伸公司一直专注于银行核心业务系统，依托客户银行对核心业务系统的粘性，不断扩展外围系统的市场份额。公司的主营业务由软件开发、系统集成和维护服务三部分组成，其中软件开发是公司营收和利润的主要来源，2009年~2011年，公司来自软件开发的收入占营收比重分别为72.2%、71.7%和74.3%，毛利占比则为81.5%、84.8%和82.3%。公司的软件开发业务可进一步细分为业务类解决方案、管理类解决方案和渠道类解决方案，其中业务类解决方案中的核心业务系统在软件开发中占据主要地位，收入和毛利占比均超过40%。公司业务近年来一直保持较快增长，2010年~2011年，营收增速分别为28.2%和26.0%，净利润增速则分别为59.9%和18.3%，显示出公司在银行IT解决方案领域具有一定的竞争实力。

　　我们认为公司主要的竞争力在于：

　　(1)。核心业务系统领域竞争实力较强，产品线较为齐全。根据IDC的研究，2011年公司在中国银行业核心业务系统的市场份额为2.5%，位居第7位，在本土厂商中位居第三，仅次于神州数码[微博]和高伟达，其中在城商行市场的占有率近20%，处于行业领先地位。公司的核心业务系统产品已进入第三代，顺应城商行和农商行从二代核心业务系统向三代核心业务系统升级替换的趋势。公司立足于核心业务系统，产品线不断向外围系统延伸，目前已全面涵盖商业银行业务类、管理类和渠道类，是国内银行业IT解决方案最全的软件企业之一。

　　(2)。累计客户数量不断增长，具有较强的客户粘性。公司在立足于城商行客户群体的同时，逐步扩大在股份制商业银行和农村银行市场的份额，客户数量逐年递增，从2002年成立之初的1家逐步增加到2011年的67家，一直保持稳步上升态势，体现出较强的客户粘性。客户数量的不断增长和既有客户资产规模的增加有望推动公司未来业绩不断成长。

　　4.首次覆盖给予“增持”评级。我们预计公司2012～2014年EPS分别为0.87元、1.07元和1.31元，年均复合增长率约为22.6%。目前公司股价对应2013年动态市盈率约为23倍，考虑到公司今后几年业绩有望保持稳健增长且较具发展潜力，我们首次给予“增持”投资评级，6个月目标价为21.75元，对应约25倍2012年市盈率。公司股价的催化剂可能会来自新的核心系统项目中标和后续定期报告验证业绩持续增长。

　　主要不确定性。银行业IT投入下降的风险；新产品推广的不确定性；小型银行客户增加导致销售费用上升的风险；市场竞争加剧风险；人力成本上升风险。

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