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　　国信证券 邱波

　　三季度受大型项目结算进度放缓影响，增长低于预期。

　　1-9月主营收入21.54亿，同比增长36.61%；营业利润1.86亿，同比增长34.87%；实现净利润1.39亿元，同比增长32.85%，EPS为0.3元，略低于我们的预期，公司预计1-9月净利润增长45-85%。从三季度单季来看，实现收入和净利润分别为9.3和0.61亿元，同比分别增长31.68%和5.91%。三季度收入和净利润增长低于预期主要是部分大型项目结算进度放缓、计提较大资产减值损失所致。

　　毛利率提升，费用率环比改善。

　　1-9月公司综合毛利率16.45%，同比提升0.62个百分点，毛利率提升符合我们一贯判断，一是公司坚持高端路线，高毛利项目占比加大，二是公司募投项目逐步投产，原材料自给率提高，三是规模效应开始体现；但环比来看，公司毛利率较二季度下降0.76个百分点，主要是公司部分项目工程变更未能如期确认。1-9月公司销售、管理费用率分别为1.73%和2.03%，同比分别下降0.24和上升0.09个百分点，较1-6月下降0.26和0.08个百分点；公司营销渠道规模建设期已基本完毕，随着未来收入的增长及销售投入增长的减缓，未来销售费用率有望进一步下降。

　　三维拓展高成长空间。

　　我们认为公司高成长将来源于三个维度：一是原有优势细分市场的占有率提升，预计公司高端酒店市场占有率从上市之初的9%左右提升至2012年的15%左右；二是业务领域的横向拓展，除了酒店、剧院外，公司上市后在高档医院、交通枢纽等市场开始崭露头角；三是渠道下沉，上市后，公司加快了营销网络的布局，覆盖全国营销渠道已具雏形，中、西部，二、三线城市成为公司增长的重要力量，12年公司西南、东北、西北地区收入保持快速增长，公司自上市以来新增的多个营业网点开始进入收获期，渠道爆发力显现。

　　维持 “推荐”评级。

　　调整12-14 年EPS 至 0.47/0.69/0.98 元(原预测为0.50/0.76/1.07 元，下调幅度为6%/9%/8%)，当前股价对应的PE 分别为PE34/23/16x，我们认为部分项目短期进度放缓不影响公司中长期成长性，维持“推荐”评级。

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