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　　中金公司 钱炳 郭海燕

　　公司近况上周我们调研了友好集团及新疆消费市场，总体来看：1)区域消费增速仍保持快速增长，明显好于其它省份；2)友好在当地优势进一步强化且新店经营和潜力好于预期；3)调研中品牌商均对公司市场地位、供应商合作、资源实力等均给予了很高评价。

　　评论。乌鲁木齐市场主导地位显著，新店拓展和多层次定位强化优势，渗透更有效。乌鲁木齐市排名前4名百货均是友好门店，且和其他门店差距拉大(公司门店多在10亿以上销售-含税口径，其他店3-4亿元)。年底公司乌市门店达到7家(不含1家管理店，新增3家)，实现对主要商圈和新区域有效覆盖，同时在定位上也形成了高端、时尚精品，大众化，社区百货的立体多层级定位渗透。

　　外埠门店经营发展好于预期，新店拓展更具信心。

　　1)受益区域经济振兴、良好的品牌资源和执行力，公司原预计外埠新开门店三年左右打平，目前来看已开新店略超两年即可，且亏损好于预期，库尔勒、独山子、伊犁盈利持续提升。

　　2)今年新开奎屯店上半年销售提升很快，预计亏损能够好于市场预期。2013年阿克苏店招商理想，应能取得良好效果。

　　今年扩张提速和调整使零售增速放缓，但公司执行力强，店龄合理，中长期来看有效市场拓展和增长潜力更值得期待。

　　1)受宏观经济放缓、门店调整和友好商场门店修路影响，上半年公司销售增速略有放缓，但乌市整体销售增长达20%，显著快于其他地区百货零售增速，且明年增速有望恢复。

　　2)门店梯队格局清晰，年底老店，次新店，新店比例3:4:4，后续老店经营调整恢复增长，新店扩张加速虽对短期盈利略有影响，但后续规模效应及增长动力将更强劲。

　　估值及建议维持盈利预测。今明两年公司零售收入复合增速至少在30%以上，新店扩张会使利润增速慢于收入，但是房地产业务结算将使整体盈利保持高增长并提供盈利和现金流支持。待今明两年销售规模大幅提升和门店布局优化后，盈利弹性有望充分体现。

　　维持“推荐”评级。公司将受益于新疆经济和消费的快速发展，受网购和外界影响小，同时自身拓展积极有效，有望实现从小到大的飞跃，在板块中具备稀缺性，值得重点关注。目前市值35亿元，若剔除持有土地(和广汇合作持股50%)和股权投资价值，零售业务对应市值15亿元，2012年市盈率13倍，在板块中处于低水平。此外，广汇集团持续增持亦为公司股价奠定安全边际。