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　　国金证券 张斌

　　投资逻辑：

　　卡奴迪路的品牌定位符合趋优消费趋势，短中期内仍有发展空间。相较于国际品牌的奢华定位，公司相对较低的价格优势、本土化设计及版型的体贴更加符合了区域性新富人群的需求，从而产生了公司品牌的生存空间；随着国际品牌的进驻中国，公司的竞争优势相对弱化，但国际品牌渠道下沉速度较慢，从而为公司在二三四线市场的开拓及品牌建设留下一定的时间。

　　资金实力推动渠道扩张，渠道价值提升公司竞争力。公司致力于核心商圈的渠道网络建设，上市融资为新建渠道带来资金实力；扩大渠道布局将进一步凸显出公司的竞争优势，提升公司整体的竞争实力。

　　新增店铺运营效率更为关键。虽然公司优势突出，资金实力雄厚，但目前行业运行环境有所恶化，且消费疲软的态势加剧了各品牌对消费者的争夺，以上两者在一定程度上影响新增门店的运行效率；我们认为高端品牌的发展更多需要依赖内生增长，更多强调新建店铺的盈利能力，即成功率而不是扩张速度，需要增加目标消费群体的忠诚度，从而提高品牌形象，推升业绩。因此，在认同公司外延式扩张策略的同时，担心公司终端运营效率存在不达预期的风险。

　　盈利预测及投资建议：

　　卡奴迪路的品牌定位和上市红利使得公司具备一定的生存发展空间，预计公司2012-2014年分别实现销售收入6.44亿、8.26亿、10.12亿元，分别同比增长39.51%、28.31%、22.50%；实现归属于母公司净利润分别为1.63亿、2.12亿、2.57亿元，分别同比增48.88%、30%、21.28%，对应EPS分别为1.628元、2.116元、2.567元。

　　目标价50.47元。A股纺织服装上市公司中，与公司业务较为接近的是探路者、搜于特、朗姿股份，我们以3家公司2012年平均估值31倍为参考，给予公司12年31倍PE，对应价格为50.47元。维持“增持”评级。

　　风险：

　　公司作为高档服装品牌，过快外延式扩张可能导致经营风险。

　　存货过多、渠道扩张过度可能损害品牌形象的风险。

　　公司核心竞争力有待提高。