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　　齐鲁证券 胡德军

　　化学合成多肽药物领域过去5年增速均超越医药行业平均水平，翰宇药业是这一领域的龙头企业。我们写这篇报告，从公司已上市产品的增长和产品储备的潜能两个角度来分析公司的投资价值。

　　胸腺五肽和特利加压素是公司目前增长的主要引擎。

　　胸腺五肽：用于病毒性肝炎、恶性肿瘤等大治疗领域，2011年胸腺五肽市场规模按医院进货价约18.5亿元，同比增39.7%，翰宇药业的市场份额约17.5%，排名第2。2010年胸腺五肽进入17个省市(新进7个)的地方医保目录，市场规模增长迅速；在胸腺激素类药物的3大主要品种中，低端产品胸腺肽副作用大，胸腺法新医保限重症乙肝患者的住院治疗，因此胸腺五肽受益于替代低端最明显，按销量计2011年胸腺肽的市场份额约33%，因此替代低端仍有很大空间，将逐步体现。

　　特利加压素：首仿，目前国内只有2家批文，竞争格局有利，主要用于出血性食管静脉曲张。特利加压素半衰期长不需要持续静脉注射，而且不良反应比其他同类药品少。特利加压素新进入2010版10个省市的地方医保(以前没有进入医保)，放量明显(2010年按医院进货价计28百万，同比增250%)。同类的两个老品种生长抑素和奥曲肽2010年的市场规模按医院进货价已经分别超过10亿元和8亿元，未来有望部分替代。

　　翰宇药业是研发驱动型公司，产品结构不断向首仿药和创新药高端升级。短期的看点是今年下半年或明年初将要上市的两大新产品卡贝缩宫素和爱啡肽。

　　卡贝缩宫素：首仿，竞争格局有利。2011年我国缩宫素的用量约59百万支，卡贝缩宫素比老产品缩宫素疗效优势明显(起效迅速，效果持久)，经济效益显著(原研的卡贝缩宫素约290元/支，缩宫素1.8元/支)。

　　爱啡肽：首仿，原研还未在中国上市。是一种新型GPⅡb/Ⅲa受体拮抗剂，适用于PCI手术中抗凝血。爱啡肽进入了北美PCI手术指南。2010年我国PCI手术约53万例，假如未来有10%的PCI手术使用爱啡肽，按医院进货价计市场空间就达到4亿元。

　　中长期，看好公司产品储备丰富，产品线治疗领域布局清晰、短中长期分布合理。糖尿病领域的醋酸普兰林肽、溴麦角环肽等都是有销售过亿潜力的大品种。另外，通过受让科信必成的21个控缓释制剂，公司将进入高端口服化学药制剂领域，契合化学药产业升级的机遇。

　　预计公司2012-14年收入分别为2.21、3.09、4.11亿元，增速为33.1%、40.2%、33.0%；净利润为1.01、1.34、1.79亿元，增速为25.70%、32.11%、34.05%，2012-2014年对应EPS为1.01、1.34、1.79元。综合相对估值和绝对估值结果，翰宇药业的合理估值区间为37.52-38.82元，首次覆盖给予“增持”评级。