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　　东北证券 罗旷怡

　　业绩低于预期：1季度，公司实现营业收入38.33亿元，同比增长6.87%，实现归属上市公司股东净利润1.64亿元，同比下降18.47%，基本每股收益0.21元，低于我们的预期。

　　经营受环境影响明显：报告期公司收入增速大幅下滑主要由于受消费环境影响，可比门店增速仅为1.3%，行业增速下降，内生增长受阻；利润同比下滑主要由于在收入增速放缓的背景下，费用及税率增加较多，且去年同期收入利润基数均在高位。报告期，公司综合毛利率为22.23%，同比提高0.4个百分点，我们认为主要受益于公司超市部分通过优化供应链、品类管理等措施，毛利率稳步提升；销售费用率为13.74%，同比提高1.07个百分点；管理费用率为1.93%，同比提高0.68个百分点，主要源于公司仍处快速扩张中，人力成本、新店筹备及开办费增加。另外，受深圳地区税收政策影响，公司营业税金及附加同比增长了38.61%，而29.5%的实际所得税率则反映出公司异地门店仍有较大亏损。

　　坚持扩张战略：报告期，公司新开北京新奥天虹，在北京门店增至3家，门店总数达51家。未来，公司仍将坚持扩张战略，加强强势区域布局并拓展新区域，每年新增网点8-10家。公司目前已公告储备门店24家(含同时公告的深圳西乡项目，建筑面积7.2万平米)，总面积超过报告期末的60%，是公司未来规模持续扩大的有力保障。

　　最差时期即将度过：我们认为公司短期经营受宏观环境、基数效应、新店培育(去年4家新店年底开业)、税费变化等负面因素影响明显，未来有望呈逐季回升趋势，作为行业中比较有特色的跨区域连锁企业，我们看好公司未来发展。下调公司2012-2014年每股收益至0.77元、0.94元和1.16元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：异地门店培育期过长，租金及人工费用上涨，新店较多拉低整体毛利率，电商及购物卡规制冲击，消费者信心不足等风险。