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　　华泰联合 叶洮

　　业绩符合预期。公司4月9日晚公布2011年年报，全年实现营业收入128.4亿元，同比上升38.57%；归属于上市公司股东的净利润7.03亿元，同比上升91.88%；每股收益0.776元，单季度实现盈利1.61亿元，对应EPS0.178元/股，业绩符合我们之前的预期。

　　市场需求清淡，二季度有望季节性回暖。受海外和国内宏观经济下滑的影响，四季度国内锡价持续下滑，市场交易清淡，公司收入环比下滑25.71%，净利润环比下滑14.26%；从行业基本面来看，今年一季度由于国内外价差的原因，精锡进口较多，但下游需求依然不旺，预计这一状况在二季度随着下游开工率的季节恢复有望有所改善，但外围经济整体偏弱，预计需求同比下滑将是大概率事件。

　　今年2月份，财政部上调部分矿石资源税适用税率，其中，锡矿资源税率提高接近20倍，调整后税率标准调整为一等矿山每吨20元；二等矿山每吨18元；三等矿山每吨16元；四等矿山每吨14元；五等矿山每吨12元，以公司现有产能和矿石品位核算，预计新增成本5000万元左右，对应EPS大约0.055元/股。此外；这对国内其他锡精矿厂商生产成本也会构成一定影响，但由于市场相对疲弱，成本传导效应或将受到影响。

　　行业长期基本面依然从紧，资源基础仍是公司主要优势。近期，主要精锡出口国印尼提出征收镍、铝土等金属原矿的出口关税，并在短期实行出口禁令；尽管尚未将锡资源纳入其中；但长期来看，在锡资源依然较为紧缺，印尼的控制力度易紧难松。公司近些年来除了保障已有矿山的生产能力之外，也在积极整合省内外资源，并向多金属综合性矿企方向迈进，未来几年公司的资源整合步伐仍将延续，资源基础仍然是公司优势所在。

　　调整盈利预测。在2012-2013年锡价185000元/吨、195000元/吨的假设下，预计公司2012-2013年EPS为0.74、1.08元/股；对应估值水平(P/E)。

　　分别为29.2、19.7倍。我们对云锡集团主导整合省内锡资源的前景保持乐观，维持“增持”的评级。

　　风险提示：宏观经济、金属价格均存在一定不确定性。