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　　浙商证券 史海昇

　　2011年公司业绩出现下滑：

　　报告期内，公司实现主营业务收入314,622万元，比上年增长8.34%；实现利润总额13,737万元，比上年下降48.25%；归属于上市公司股东的净利润为11,102万元，比上年下降47.29%，每股收益0.16元。

　　产品综合毛利率下滑较大：

　　报告期内，公司产品综合毛利率为14.26%，同比2010年下降了3.26个百分点，其主要原因是通胀背景下铜(电磁线)、铅、矽钢片等原材料价格出现持续上涨，导致公司生产成本大幅上升，利润被大幅压缩，企业经营压力不断增大。其中，公司变压器与蓄电池两项业务的利润下滑较为明显。

　　1、变压器业务。电网建设投资放缓，市场整体需求不足，导致现有一次厂商间竞争加剧，变压器市场价格出现较大程度的下降；公司牵引变压器产业由于受客户单位项目审计影响，应收账款回收期限延长，资金占用成本增加，截止报告期末应收账款达到1.5亿元左右。报告期变压器业务的毛利率仅9.52%，同比下滑15.19个百分点。

　　2、蓄电池业务。由于城市建设扩张导致卧龙灯塔原厂区卫生防护距离不符合相关要求等原因，公司蓄电池产品从2011年5月18号开始停产整顿，该业务2011年实现营业收入25,789.71万元，净利润-2,141.07万元，对公司整体业绩拖累较大。

　　电机及控制装置业务稳中有升：

　　报告期内，公司主营业务电机及控制装置13.95亿元(占总收入的比例为44%，仍为公司第一大业务)，同比2010年增长16.71%，主要由于电机出口比例增加且高效节能型电机占比提高等原因，公司该项业务的毛利率小幅增加1.04个百分点，盈利能力有所增强。我们认为，随着高效电机、大规格振动电机、汽车电机等新业务的逐步展开，公司电机业务仍有较大的发展空间和盈利前景。

　　电池面临全面复苏：

　　2011年5月，公司下属生产通讯用铅酸阀控蓄电池的子公司卧龙电气集团浙江灯塔电源有限公司停产整顿，这在很大程度上影响了公司报告期内的销售收入。为此公司已按照省市各级政府的要求积极进行环保整治，据了解，灯塔电源拆迁扩建项目已经完成，并已取得相关部门签发的试生产许可证书，形成年产120万kVAh的生产能力；此外，公司的大容量锂离子电池项目完成1条生产线的安装，目前已实现产品试生产。鉴于通畅的销售渠道与较高的技术水平，我们看好公司2012年电池业务的发展。

　　估值与投资评级：

　　我们预计，2012年公司每股收益0.33元，目前股价对应2012年动态市盈率约为17倍。我们维持卧龙电气“增持”的投资评级。