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　　银河证券 邹序元

　　公司水电资源禀赋极佳。公司参股的二滩公司和大渡河公司分别拥有雅砻江流域和大渡河流域的梯级水电滚动开发权。在同类型公司中，公司的水电资源禀赋最为突出的，而且是难以复制的。在大水电资源日益稀缺的背景下，公司的水电开发权价值更加显著。

　　步入规模成长高峰期。随着雅砻江流域官地电站、锦屏二级电站的投运，公司权益装机规模在2012-2015年间将呈现32%的复合增长。

　　田湾河水电盈利能力强。公司控股的田湾河水电盈利能力强，2009-2011年净利润率始终保持在24%以上。与同类型水电公司相比，田湾河的净利润率处于领先地位。

　　雅砻江开发潜力巨大，装机进入投产高峰。雅砻江流域水量丰沛、落差大，干流规划了21个梯级水电站，总装机容量约3000万千瓦，年发电量1500亿千瓦时。在全国规划的十三大水电基地中，雅砻江流域水电资源位列第三。在考虑投运系数的前提下，2012-2016年预计每年新增的装机容量均可达到100万千瓦以上。

　　二滩水电经营性盈利能力逐步增强。二滩水电上网电价低的问题正改善：1)取消较低的直供电电价；2)新投产机组的上网电价高于存量机组。上网电价提高将提升二滩水电的盈利能力。

　　大水电+持续成长性佳。我们预计公司2012-2014年的归属净利润的复合增长率将达到42%，成长性突出。结合行业平均估值水平，并考虑到公司的大水电特征和持续成长性，我们给予公司“推荐”的投资评级。