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　　中金公司 孙亮 周峰

　　2011年报略超预期：

　　报告期取得收入27.58亿元，同比增长12%；取得净利润8.56亿元，折合EPS为1.31元，同比增长47%，小幅超过我们预期。

　　公司同时公布每10股分配3元(含税)。

　　公司同时公告提取2011年年度激励基金5600万元；再次购买不超过5亿元的理财产品，预期年收益率6.5%。

　　评论：

　　加大营销推动阿胶系列恢复快速增长。报告期公司阿胶系列取得收入22.89亿元，同比增长22%，较前3季度5%的同比增速，产品再次回到快速增长轨道。其中4季度取得收入8.96亿元，分别较去年同期和3季度增长30%和54%。联系到4季度3亿的营销费用，反映了公司为了冲抵去年淡季滞销情况，加大营销推广力度，取得了较好的效果。

　　阿胶外围产品市场开始成长。公司通过一系列营销和提价等手段，成功将阿胶市场做大。从去年开始，以复方阿胶浆、“桃花姬”系列阿胶糕和阿胶枣为代表的阿胶外围产品受到消费市场青睐。公司在1月初对阿胶浆提价“不到30%”，真是也反映了是对该产品市场的培育。随着公司强势营销的持续推进，电子商务等多种新手段的加入，外围产品有望进入快速增长通道。

　　阿胶市场上下游竞争强度提高，公司迎来全方面挑战。近年来多家知名中药厂商和零售商进入阿胶市场，如康恩贝、震元堂等，同时开始高价争夺原料驴皮，导致公司提价后毛利率上升幅度较小。而在地域方面，传统优势地区如华东、华北和西南均出现下降；公司迎来全方面挑战。

　　应收回款期缩短，存货周转环比加快，经营效率和现金流提升明显。报告期公司应收款项(应收账款+其他应收款+应收票据)只有1.33亿元，较去年同期下降35%；存货环比3季度小幅下降，而账面现金和经营现金流均快速提高。

　　估值与建议：

　　维持“审慎推荐”，小幅调整盈利预测评级。我们小幅调整2012年和2013年盈利预测，分别为1.76元和2.10；当前PE分别为24x和20x。公司产品抓住国内小幅升级趋势，维持公司“审慎推荐”评级。