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　　天相投顾 张淑龙

　　公司是粘胶行业龙头，拥有6万吨粘胶长丝产能，其中4万吨是连续纺，2万吨是半连续纺；14-15万吨粘胶短纤产能，其中4万吨是09年投产的高品质差别化短纤，4万吨是高湿模量粘胶短纤；0.8万吨氨纶产能，随着1.2万吨连续聚合差别化氨纶项目的产能在2012年底前陆续释放，预计公司年内氨纶产能有望达到0.9万吨；棉浆粕产能3万吨，有长期合作的稳定的棉浆粕供应商，新疆白鹭一期棉浆粕项目处于建设阶段，未来公司的棉浆粕产能将会提升，自给率提高。

　　2011年公司实现营业收入39.69亿元，同比增长11.47%；实现营业利润249.75万元，同比减少98.61%；归属母公司所有者净利润618.15万元，同比减少95.78%；基本每股收益0.01元/股。公司2011年业绩基本符合我们之前报告的预期。

　　白鹭秋日立：化纤行业入秋，公司四季度亏损。化纤行业在2011年第二季度和第四季度景气度下滑非常明显。从公司产品角度来看，粘胶短纤和氨纶恰是化纤产品中景气度下滑最大的。从全年来看，出口拉动型的下游需求受到欧债危机、人民币升值等因素的影响，增速下滑得较为明显，尤其是进入到第四季度，尤其是对约30%左右产品外销的新乡化纤。

　　从第四季度业绩来看，公司第四季度的EPS约为-0.03元。

　　化纤行业四季度的景气下滑速度超过我们之前的预期，不过公司的业绩并未剧烈下滑，仍保持了10%以上的毛利率，实属不易。不过，由于这些负面因素短期之内仍将持续，行业秋意正浓。

　　青映暮天飞：近看浆粕、氨纶产能提升，远看技术储备。公司向产业链上游延伸，成立全资子公司新疆白鹭纤维公司，依托新疆的棉花资源，生产棉浆粕，以期减少公司目前对国内棉浆粕和国外进口木浆的依赖，减少原料价格波动风险。

　　在氨纶方面，根据对历史数据的分析，公司的氨纶产品的毛利率比较稳定，而且一般高于粘胶长丝和短纤的毛利率，因此，公司建设1.2万吨差别化氨纶项目来提高毛利率减少波动也就在情理之中，预计2013年，公司氨纶产能有望达到2万吨。从技术储备来看，公司正进行1000吨/年的绿色纤维国产化生产线调试，该项目符合绿色环保的行业趋势。从长期来看，我们看好公司未来的腾飞。

　　盈利预测与投资建议。我们预计2012年上半年粘胶短纤和氨纶价格难以超预期，不过我们认为对于价值投资者，强周期的化纤品种介入的最好时机是传统淡季。我们看好公司未来2年的新增产能投放和产业链的完善，因此，对未来两年进行比较乐观的预测。根据公司总股本82922万股，预计公司2012-2014年每股收益分别为0.16元、0.19元和0.22元，按昨日股票收盘价4.26元测算，对应的动态市盈率分别为27倍、22倍和19倍。虽然对未来乐观，不过目前公司的估值水平仍然略高于行业平均水平，考虑到化纤行业未来可能复苏的时间较为漫长，我们暂不上调公司评级，维持公司“中性”的投资评级。

　　风险提示。(1)生产原料和粘胶价格波动的风险；(2)人民币升值的风险；(3)下游出口持续恶化的风险。