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　　宏源证券 郦彬

　　省内外收入增速保持强劲势头：

　　公司省内收入翻番，华中区域保持着70%左右的高速增长，省外布点效果显著，华北和华东两个区域增速分别为84%和75%。2012年随着渠道下沉到县级，以及湘泉酒成立事业部进军中低端市场，省内预计将保持50%增长；洞藏酒销售公司的组建显示公司省外扩张的决心。

　　期间费用率大幅下降，利润增幅远高于收入增幅：

　　2011年高端白酒销售占比提升，毛利率上升0.62个百分点；销售费用和管理费分别下降8和3个百分点，而收入规模扩大72%对费用率进行了大幅的摊薄，净利率同比上升6个百分点，符合我们一直对其“随着收入体量的变大，费用率将逐步降低”的判断。我们认为公司12-13年费用率还将继续下降，净利率仍有提升潜力。

　　省内天然蛋糕资源+自身营销机制理顺+省外快速复兴确保12年将继续高增长：

　　我们一直提出白酒价值洼地在于地区复苏型白酒，而符合上述前2条筛选标准的三线白酒定会在未来两年表现出价值回归，省内天然的消费量为地区复苏型白酒提醒了蛋糕市场，自身不错的营销管理体系则使错过了上一波白酒复兴的企业在未来2年业绩持续爆发，200-500元价格带随着二线白酒价格带的上移，目前已经被酒鬼、沱牌舍得等品牌全线占据，也是发展的外界条件。至少从现在看，这些业绩驱动力因素依然存在，因此未来2年的复兴之路还将继续。

　　盈利预测、估值和投资建议：

　　预计2012-2014年收入分别为16.9亿、22.1亿和27.6亿，YoY分别为76.2%、30.4%和25%；EPS分别为1.02元、1.32元和1.67元，YoY分别为72.4%、29.7%和26%，目标价32元，维持“买入”评级。