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　　东北证券 罗旷怡

　　业绩符合预期：

　　2011年，公司实现营业总收入47.82亿元，同比增长34.17%，归属上市公司股东净利润2.9亿元，同比增长34.39%，基本每股收益0.832元，符合我们的预期。

　　内生增长+其他补充：

　　报告期友谊商店(AB馆)保持了40%以上的销售增速，我们预测其他主力门店除春天百货长沙店装修改造收入有15%左右的同比下降外，其余门店增速均在25%以上。长沙奥特莱斯经营情况较好，平日日均销售70-80万左右，节假日日均销售200万左右，最高可达300万，10月以后基本可实现月度盈亏平衡，但大牌进驻进展相对缓慢，预计今年上半年会有进一步突破。另外公司小额贷款业务和品牌代理业务也为公司贡献了一定利润。

　　毛利率略降，费用刚性体现：

　　报告期公司主营毛利率为16.88%，同比下降0.15个百分点，主要由于高端品牌及奥特莱斯毛利率较低、春天百货改造及市场竞争加剧，而高毛利率的小额贷款业务对公司盈利起到了稳定作用；公司2011年销售费用率为4.4%，同比下降0.21个百分点，管理费用率为5.07%，同比下降0.09个百分点，主要由于公司内生增长强劲，销售增长较快，而费用相对刚性。

　　未来扩张稳健：

　　公司目前储备项目有国货陈列馆、春天百货长沙店、天津奥莱、郴州购物中心及常德店等，开店速度在每年1家左右，且选择自有物业模式，虽然项目在建设时间上存在一定不确定性，但长远看公司外延扩张可期。

　　盈利预测与估值：

　　假设天津项目房地产部分2014年全部实现收入，预计公司2012年-2014年EPS分别为1.04元、1.31元和2.02元(主营1.64元)，维持“谨慎推荐”评级。