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　　中信证券(微博) 李春波 许英博

　　配股项目获批，有助公司缓解产能压力，提升市场地位。公司拟以总股本5.2亿股为基数，向全体股东每10股配3股，配股数量为1.56亿股。募集资金总额不超过人民币23亿元，将投资于节能与新能源客车生产基地项目。同时大股东宇通集团承诺将以现金全额认购其可配股份，表明大股东对于公司发展前景的乐观态度。目前公司设计产能3万辆，产能利用率已经超过150%。预计配股项目有望于2013年初投产，新增产能2万辆，将有效缓解公司产能压力，有助公司市场地位的持续提升。

　　公司2011年实现销量4.67万辆(+13.4%)，超越市场预期。公司2011年通过调整生产节奏、订单管理等方式，克服产能压力，实现客车销售4.67万辆(+13.4%)，超越市场预期。同时公司通过调整产品结构，大中型客车的销售占比持续提升，其中2011年公司大型客车销售2.1万辆(+19.3%)，中型客车销售2.3万辆(+14.4%)。受益于产能利用率维持高位，产品结构上移，预计公司盈利能力仍将维持较高水平，业绩亦有可能超越市场预期。

　　预计公司2012年销量有望接近5.4万辆(+15.6%)，持续保持较快增长。受益于“公交优先”战略，各地工业园区的规模化建设，以及预计2012年接近1万辆的校车新增需求，预计2012年大中客需求有望实现13%左右的平稳增长。若校车相关法规严格执行，校车需求仍有可能超越市场预期。综合考虑公司的市场地位、产品竞争力，以及委内瑞拉出口订单等因素，预计公司2012年销量有望接近5.4万辆(+15.6%)，销量和业绩仍将保持较快增长。

　　公司校车产品具有先发优势，有望成为公司新的增长点。校车逐渐由事件性驱动转为订单驱动，校车市场对客车市场的贡献程度取决于法规的严格程度和执行力度。基于相对谨慎预期，预计2012年校车市场将新增需求约1万辆。目前工信部已完成<校车安全技术条件》等四项国家标准的意见征集工作。公司作为《校车安全技术条件》等四项国家标准的主要起草单位，在校车产品方面具有先发优势，若后续相关法规严格执行，公司有望受益明显。

　　风险因素：当地工资水平显著提升导致人工成本大幅增加；钢材等原材料价格大幅上涨侵蚀公司盈利；证券市场波动影响金融资产市值；客车市场需求大幅下降，公司新增产能市场开拓不达预期，致使公司盈利能力显著下降等。

　　盈利预测、估值及投资评级：维持公司2011、12、13年的摊薄前每股收益分别为2.15、2.65、3.22元，当前价24.45元，对应2011、12、13年摊薄前PE分别为11、9、8倍。配股完成后，以配股价格14.75元/股(折价约40%)进行测算，当前价格对应2011、12、13年摊薄后PE分别为13、11、9倍。综合考虑公司市场地位提升、盈利稳健增长、周期波动不明显、校车市场的潜在空间，以及行业的平均估值水平，我们认为公司合理估值为2012年11-13倍PE，维持公司“买入”评级，目标价29元。