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　　天相投顾 贾雪峰

　　事件：

　　我们日前实地调研了公司，就铁路特种箱购置、沙鲅线二期改造和房地产开发等问题与公司进行了深入的交流。

　　要点：

　　1.经济景气下降，沙鲅线货运量增速减缓。沙鲅线二期改造工程已于2011年9月开工，预计2012年6月完成，设计年通过能力8600万吨，较目前运能提高约87%。运量方面，2011年沙鲅线上半年完成3236万吨，同比增长16%，受经济景气下降影响，特别是钢铁需求低迷，我们预计沙鲅线下半年运量在3000万吨左右，同比增长约4%，全年运量合计在6200万吨左右，同比增长约9%。展望2012年，经济增速和钢铁需求很可能维持低位，但凭借营口港唯一疏港铁路的地位，我们预计沙鲅线运量在6800万吨左右，同比增长约10%。

　　2.特箱陆续获批上线，大力发展全程物流业务。公司2011年上半年采购的1000只水泥箱和1500只干散货箱已于下半年陆续上线；12月初获铁道部批准采购的2000只化工箱目前正准备走招标流程，预计2012年二季度有望陆续上线；2011年8月董事会批准采购的3500只干散货箱和2000只沥青箱正准备向铁道部申报，获批速度取决于铁道部工作重心和经济发展形势。另一方面，公司大力拓展线下业务，2011年上半年实现收入约2.5亿元，同比增长近1.7倍。

　　我们估计公司2011年特箱保有量3.3万只，其中干散货箱1.1万只，木材箱8600只，汽车箱2900只，水泥箱3000只，冷藏箱100只，其余为化工箱等各种罐箱，而2012年特箱保有量有望达到4万只，同比增长约20%。

　　3.楼盘销售不甚理想，但公司仍将稳步推进。连海金源项目已于今年7月开盘，但只涉及17栋楼中的3栋，其余14栋均已封顶，后续配套设施尚在建设中。此楼盘每平米均价在1万元左右，在大连地区属于中端产品。受房地产调控政策影响，截至目前销售情况不甚理想，我们预计2011年难有结算。此外，太原枣园项目已经开工，建设正在有序进行，目前没有竣工(或开盘)的时间表。我们预计公司2012年房地产业务的盈利贡献将会小幅萎缩。

　　4.旅客列车陆续退出，客运业务逐渐缩小。公司1998年和2004年与沈阳铁路局开展的合作经营项目和列车租赁项目将先后于2014年和2020年终止。由于铁道部对公司的定位是特箱运输和物流企业，公司将不再投资客运业务。以近三年的财务数据估算，预计公司2011年-2014年客运年收入将在1.1亿元左右；2014年-2019年客运收入4072万元，合作经营项目终止减少公司每股收益0.04元。

　　5.“四纵四横”建成打开铁路集装箱运量增长空间。随着“四纵四横”铁路网的建设，部分既有线客运能力将转做货运，从而打开铁路集装箱运量的增长空间。此外，铁路集装箱中心陆续投入使用将有利于适箱货物的集中，促进运量增长。目前，18个铁路集装箱中心站目前建成9个，其中昆明、成都和郑州三站都已投入使用、上海站尚需验收。

　　6.盈利预测和投资评级。我们预计公司2011年和2012年的摊薄每股收益分别为0.40元和0.55元，按2011年12月30日收盘价9.28元计算，对应的动态市盈率分别为23倍和17倍。考虑到公司特种箱业务的增长潜力，我们维持“增持”的投资评级。

　　风险提示：1)经济增速减缓超预期，影响铁路特种集装箱和沙鲅线货运需求；2)房地产调控延续时间超预期，影响公司楼盘销售和建设进度。