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　　齐鲁证券 朱嘉 孙国东

　　投资要点：

　　公司今日公布董事会决议，公司董事会决定向控股股东泰格林纸集团股份有限公司实施非公开增发议案，并且取消公司第四届董事会第十九次会议审议通过的公司2011年度非公开发行股票方案及其相关事项。

　　本次发行的股票数量不超过2亿股(若公司股票在定价基准日至发行日期间发生派息、送股、资本公积金转增股本等除权除息事项，发行对象认购的股数不因此进行调整)；发行价格为5.34元/股，该发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%，且不低于岳阳林纸最近一期每股净资产。

　　本次发行的股票全部采用现金认购方式。泰格林纸认购本次非公开发行的股票自发行结束之日起，三十六个月内不得转让。本次非公开发行股票的募集资金总额不超过10.68亿元，将全部用于公司补充流动资金和偿还银行贷款。

　　公司此次向大股东定向增发，而大股东全部采取现金方式收购的原因，我们认为是有两个：首先，公司未来发展方向主要是实施“林浆纸一体化”战略，后期公司自有林地的扩大，主要方式将是收购，因此公司未来需要大量的现金来支持公司未来的发展；其次，目前公司二级市场的股价(最新价格为4.68元/股)远低于公司目前净资产(5.33元/股)，控股股份目前已远高于市场的价格对公司进行增资及增持股份，更是向市场表明对公司未来发展充满的信心。

　　本次发行有助于公司降低财务成本，进一步提升盈利能力，公司的竞争力将有所增强。募集资金到位后，公司流动资金将有较大幅度增加，基本能够满足生产经营的资金需求，减少贷款利息支出，确保营业收入、利润总额等盈利指标的稳定增长。

　　同时，募集资金的注入将大幅提升公司财务状况。近几年，公司的资产负债率一直维持较高水平，流动比率、速动比率处于较低水平。截至2011年三季度，公司资产负债率达到71.84%，远高于造纸板块平均水平(54.13%)。公司流动比率和速动比率分别为1.16和0.50，而造纸板块平均流动比率和速动比率分别为1.29和0.88。本次非公开发行股票完成后，若募集资金总额为10.68亿元，按照公司2011年三季度数据测算，公司资产负债率将降低4.50%至67.34%，流动比率将上升至1.34，速动比率将上升至0.69，公司财务状况将得以改善，抗风险能力将大大提升。

　　目前，整个造纸行业处于不景气的状况，但行业的发展趋势不改，上游资源依然是后期行业发展的核心竞争力，公司目前拥有大量林地，公司下属湖南茂源林业拥有林地面积97.3万亩，其中杨树67.6万亩，松树25.1万亩，其他树种4.6万亩；公司的湖南森海林业拥有林业面积80.32万亩，其中松树68.7万亩，其它树种为11.62万亩。在建林业项目包括：茂源林业14万公顷原料林基地项目；由森海林业实施的怀化40万吨漂白木浆项目配套14万公顷造纸原料林基地建设项目。

　　按照公司未来规划，至“十二五”末，公司自有林业面积达到458万亩，其中后期需外购和新建280万亩左右。其中大概234万亩外购，46万亩新建。其中外购将多以收购成熟林为主，主要是为了改善公司林地的成熟度。

　　我们预计公司2011、2012年的EPS分别为0.21和0.27元，对应的动态市盈率分别为22倍和17倍，动态PB仅为0.88倍，但鉴于造纸行业整体的不景气，我们维持对公司“增持”的投资评级，给予公司1倍－1.1倍PB的估值水平，目标价为5.33－5.86元。