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　　申银万国 研究员：叶培培

　　产量增长持续，金属储量丰富

　　截止2011年9月30日，中金黄金矿产金产量达到16.28吨，同比增长13.29%，预计全年矿产金产量可达22-23吨，之后将保持10%左右的平稳增长；冶炼金产量达到16.21吨，同比增长57.53%；精炼金产量达到97.51吨，同比增长20.16%。截止2011年三季度，中金黄金拥有矿权140个，矿权面积达1160平方公里；扣除当年的生产消耗，目前公司保有金金属资源储量580吨，较2008年末增长了77%，保有铜金属量资源储量37.93万吨，铁矿石量4200万吨，金属储量可谓十分丰富。产储量双双增长的主要原因是公司对集团资产收购所带来的外延式产量扩张以及伴随金价提高所带来的金矿入选品位的下降，目前公司金矿入选品位在2.1克/吨。

　　改扩建项目建设有序进行

　　公司2011年重点项目的扩改建有序进行，其中山东烟台鑫泰黄金矿业有限责任公司新增金金属资源量/储量11.17吨，扩建设计矿山建设规模为1500吨/日，扩建完成后，产量将从0.3吨提升至1.2吨左右，工程施工周期为3年；其它还包括金厂峪对金顶山矿业相关经营项目的收购以及对其周边预留区域后续的探矿建厂、甘肃中金黄金矿业有限责任公司施工周期2年的800吨/日的矿山扩建项目和对陕西久盛收购鑫元科工贸公司股权的收购，加上本次对黄金集团所持有的嵩县金牛60%的股权、河北东梁100%的股权和德兴金山76%的股权的收购，公司目前已基本形成湖北三鑫(1.4吨矿产金/年)、内蒙苏尼特(3吨矿产金/年)、陕西太白(1.3吨矿产金/年)、河南嵩县基地(由金牛，金源和前河构成，超过3吨矿产金/年)和河南三门峡黄金冶炼五大基地，逐步形成了以面代点的模式，前期资源分布比较分散的劣势正在消除，协同效应得到加强。

　　资产注入不断 黄金增储仍有空间

　　公司大股东黄金集团承诺用5年左右时间促使现有正常生产的黄金矿业企业规范完善矿权、土地、房产等资产权属并转让给中金黄金，以逐步消除同业竞争，实现黄金主业的整体上市。从过去情况来看，先后共计27家的集团控制子公司注入上市公司，且近期注入步伐逐渐加快。目前集团公司一共拥有黄金资源量/储量1300吨，排除海外公司的280吨和上市公司的580吨后，还有400吨左右将在未来陆续注入公司，上市公司预计到“十二五”末，其黄金储量实现翻一番的目标。

　　投资建议

　　上市公司发展过程中，逐渐形成了集团注入资源，加快占有国内其它资源以及对现有矿山周边资源的进一步探获的“三位一体”的资源获取途径，保证了公司未来资源储量的增长，为中长期业绩成长奠定基础。在欧债危机尚未结束，央行增持黄金储备对冲风险的背景下，黄金有望在较长区间内维持高位震荡态势，尤其在未来3个月内相对工业金属的确定性更高。综合考虑公司黄金未来矿产金的投产进程，我们将公司11-13年EPS由1.02/1.16/1.36元小幅调高至1.03/1.17/1.21元，上调公司评级至增持，隐含的黄金价格假设2011/2012/2013分别为330、345、328元/克，对应的动态市盈率为20.6/18.1/17.5倍，目前估值处于历史较低水平。