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　　申银万国 研究员：郭鹏

　　公司公告显示：公司与国网电科院组建合资公司，公司持股51%，国网电科院持股49%。公司以现有4万吨非晶带材、6万吨非晶带材项目的前期投入以及万吨级非晶项目等的评估作价出资；而国网电科院以现金方式出资，最终出资不超过6.5亿元。

　　公司非晶带材前期4万吨项目进展良好

　　从我们目前了解的情况来看，公司前期投产的4万吨非晶带材项目进展虽然低于预期，但是情况属于良好范畴，按照今年非晶带材在公司主营业收入的占比情况来看，占比达到40%以上，按照我们的测算，预计今年公司非晶带材的销量大概为1.7万吨左右，目前销售价格没有出现大幅度变化，估计仍然维持在1.9万/吨的位置。

　　合资公司的成立，打开了非晶带材未来持续成长空间

　　合资公司的成立，确立了国网在非晶变压器方面的推广动作，可持续放量的预期确认。按照我们对市场非晶变压器的存量替代空间，以及新增增量的预计：单配电网存量替代约为74.5万吨，新增配网非晶变压器的可能市场容量大概为125万吨，合计未来10年，非晶变压器对非晶带材的需求总量大概在200万吨左右。

　　非晶变压器节能效果突出，成为城乡网配电变压器首选

　　非晶合金变压器的空载损耗非常低，仅为S9型硅钢变压器的20%，相对降耗达80%。同时，我国城乡配网变压器负载率低，变压器节能潜力大。如北京某城区供电公司配网运行592座开闭站(配电室、箱变)，运行变压器为1131台，总容量90.6万kVA。运行变压器多为S7/S8/S9类型，运行负载率在10%以下为79台，约占7%；运行负载率在10%~50%为1014台，约占89.7%；负载率在50%以上为38台，占3.4%，整体负载率低，变压器空载损耗大。农网配电变压器更低，大部分都低于20%，因此如果采用非晶合金变压器，可显著降低变压器空载损耗，降低线损并提高经济效益。

　　盈利预测及投资建议

　　基于对与国网电科院组建合资公司后，公司未来非晶带材的可持续预期，我们维持公司2011-2013年每股收益0.40、0.59、0.72元的预测，对应目前PE水平分别为52、35、29倍，维持公司“增持”评级。