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　　中金公司 研究员：白宏炜 宁静鞭

　　万科今天公布了2011年前三季度业绩，期内实现营业收入293.1亿元，同比增长31%；实现净利润35.8亿元，合每股盈利0.33元，同比上升9.5%。

　　正面因素

　　市场占有率进一步提升，未来两年业绩确定性强：公司销售金额971亿元，全国市场占有率达到2.97%，较2010年的2.06%以及2009年的1.44%提升明显。期末公司已售未结资源达1,228亿元，加上前三季度结算收入，占到我们未来两年收入预测的95%，公司业绩锁定性强。

　　财务稳健

　　虽然30%的净负债率较年初增加了13%，但公司持有现金339亿元，仍明显高于短期有息负债总和238亿元。

　　负面因素

　　三项费用率上升1.1个百分点至10.8%，单季度销售费用上升明显，分拆来看，三季度销售费用达7.3亿元，已经高于了历史最高位的2008年四季度，管理费用达4亿元，较此前继续扩大。

　　发展趋势

　　公司全年推盘节奏均衡，四季度销售压力较小，我们预期全年将实现20%~25%的销售增长；表观回款率现在在75%~80%左右(三季度单季度也有78%左右)，基本和历史平均水平持平，稳健的现金流将使公司在行业下行期拥有快速并购扩张能力。而公司在拿地上依然保持谨慎，量入为出，报告期内新增权益面积323万平方米，总权益储备达到3581万平方米，可以满足未来2-3年的开发需要，我们认为，未来深耕发掘已有城市潜力将是公司重心，项目毛利率有望稳定在30%左右水平。

　　估值与建议

　　公司经营符合预期，我们维持2011、2012年盈利预测分别为每股0.89元和每股1.07元。公司股价对应2011、2012年市盈率分别为8.0、6.7倍，对2012年净资产值有39%的折让。我们认为，公司二三线城市、中档主流产品定位、快周转策略以及稳健的资金状况使得公司在政策紧缩期将取得良好销售表现，且未来两年业绩可预见性强，目前股价下，估值已经具备较大吸引力，我们重申“推荐”评级。